事件：公司发布一季报，22Q1 实现营业收入20.0 亿元，同增13.5%；归母净利润1.14 亿元，同降2.9%，归母净利率5.7%，同降1.0pct；扣非归母净利润1.06 亿元，同增5.0%，扣非归母净利率5.3%，同降0.4pct。

    22Q1 毛利率为31.3%，同增0.1pct。期间费用率为24.0%，同增0.2pct。

    其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2%/7.7%/3.3%/0.8%，同比变化+1.4 pct /-1.7pct /+0.1pct /+0.3pct。22Q1 经营性净现金流为-2.8 亿元，同比增加3.8 亿元，主要是本报告期经销商渠道收入占比较上年同期高,资金回笼较好所致。

    米兰纳品牌、经销商及整装渠道持续拓展。22Q1 经销商渠道/直营渠道/大宗渠道/ 其他渠道实现营业收入15.97/0.62/3.35/0.05 亿元， 占比79.9%/3.1%/16.7%/0.3%。22Q1 米兰纳事业部实现营收0.4 亿，助力行业加速进入整家定制时代。经销商合作装企叠加公司直签装企实现营业收入1.27亿元，整装/家装渠道步入高速发展轨道。

    门店方面，截至22Q1 索菲亚/司米/华鹤/米兰纳品牌分别拥有专卖店2571/994/296/277 家，相较21 年底分别变化-159/-128/+31/+65 家。经销商方面，索菲亚/司米/华鹤/米兰纳品牌分别拥有经销商1746/776/334/397 位，相较21 年底分别变化+12/-153/+24/+37 位。

    盈利预测与评级：我们预计公司22-23 年净利润分别为14.4/16.5 亿元，同比增长+1075.2%/+14.5%，当前收盘价对应22 年PE 为12 倍。公司作为定制家具龙头企业，积极布局扩张，参考可比公司给予22 年17~19 倍PE 估值，对应合理价值区间26.8~30.0 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：疫情反复拖累终端需求，地产销售面积增速下滑风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格高位。