事件：公司发布 2021年年报，营收突破百亿大关。公司2021 年实现营收104.07 亿元，同比+24.59%；归母净利润1.23 亿元，同比-89.72%；其中Q4 营收31.63 亿元，同比-2.92%；归母净利润-7.26 亿元，主因对恒大计提9.09 亿元减值，调整后Q4 净利润1.83 亿元，同比-63%。

    Q4 受原材料涨价、费用与经销商补贴开支增加等因素盈利短期承压。

    衣橱木稳健发力，米兰纳、整装渠道持续拓展。公司持续推进“全渠道、多品牌、全品类”战略布局，品牌及产品定位覆盖面广，深入推进零售及整装等全渠道建设。分产品来看，公司21 年衣柜及配套/橱柜/木门营收分别为82.7/14.2/4.58 亿元，同比分别+23%/+17.3%/+56.9%；其中木门增速亮眼，衣柜、橱柜稳健发力。分渠道来看，公司21 年经销渠道营收83.6 亿元，同比+28%，索菲亚/司米/索菲亚木门/华鹤经销商数量分别+82/-29/+141/+84 位，门店数量分别+11/+14/+195/+22 家，其中米兰纳作为轻时尚高性价比品牌表现亮眼，21 年底门店数量达212家，经销商360 位。整装渠道增速迅猛，营收5.29 亿元，较20 年实现约3 倍增长，公司与星艺装饰、圣都家装等头部装修企业进行深度合作，同时推动经销商和当地小型整装公司等合作，进一步发力整装渠道建设。大宗渠道营收16.04 亿元，同比+6.6%，公司将持续优化客户结构，充分计提减值，加强应收款项与风险管控。

    轻装上阵，整家定制有望提升客单价，深化改革成效可期。公司12 月提出整家定制战略，品牌定位升级为“衣柜|整家定制”，推出七大品类与8 大空间整体解决方案，品类从定制家居进一步延伸至软体与家电品类，有望提升客单值；此外，在管理团队方面，杨鑫总加盟后推动一系列深化改革措施，有望在22 年起逐步兑现。我们预计公司22-24 年营收122.19/141.15/170.44，分别+17.4%/15.5%/20.7%，归母净利润14.42/17.55/21.03 亿元，同比+1076.6%/21.7%/19.8%，公司22 年轻装上阵，改革成效可期，给予“买入”评级。

    风险提示

    房地产政策调控风险、原材料上涨风险、竞争加剧风险，疫情反复风险。