事件：公司公告年报，2021 年实现收入104.07 亿元，同比增长24.59%；归母净利润1.23 亿元，同比减少89.72%；扣非净利0.32 亿元，同比减少96.98%。公司拟每10 股派发现金红利6 元（含税）。

    点评：

    全渠道+多品牌+全品类布局深化，客单价持续提升。截止至2021 年12 月底，索菲亚工厂端实现客单价14,491 元/单（不含司米橱柜、木门），同比2020 年同期增长9.63%。1）分产品来看，2021 年衣柜及其配套产品、橱柜、木门分别实现收入82.69 亿元、14.20 亿元、4.58亿元，分别同比增长23.38%、17.25%、56.86%，全品类收入均实现较好增长。2）分渠道看，2021 年经销商、直营、大宗业务分别实现营业收入83.60 亿元、3.42 亿元、16.04 亿元，分别同比增长27.99%、36.94%、6.64%；公司推行整装渠道销售业务，2021 年整装渠道收入5.29 亿元，同比实现3 倍增长，未来公司整装业务有望步入高速发展渠道，成为新增长点。3）门店情况方面，2021 年公司旗下“索菲亚”、“司米”、“米兰纳”分别拥有经销商1734 位、929 位、360 位，分别拥有专卖店2730 家、1122 家、212 家，公司持续深耕传统经销商渠道。截至2021 年末，合同负债余额同比增长24.13%达9.84 亿元，持续历史高位，订单储备丰富对未来收入增长形成较好支撑。Q4 单季，公司收入、净利分别同比减少2.92%、242.03%。2021 年净利润出现下滑系公司针对大宗业务计提了专项减值损失。

    原材料成本上行、经销商补贴增加等影响毛利率，经营质量优异。2021年公司综合毛利率为33.21%，同比下降3.35pct，主要因原材料成本上行、经销商补贴返利增加等因素。分产品，21 年衣柜及其配套产品、橱柜、木门毛利率分别同比变动-4.73pct、+3.59pct、2.57pct。截至2021年9 月底，康纯板的客户以及订单占比已近9 成，索菲亚品牌已完成板材升级。单Q4 来看，综合毛利率为28.75%，同比下降5.46pct。费用方面，单Q4 销售、管理、研发、财务费用率分别变动+3.51pct、+0.56pct、+0.66pct、+0.61pct，销售费用增加主要因公司业务扩张职工薪酬增加所致。现金流情况良好，2021 年经营性现金流量净额达14.19 亿元，同比增长23.93%，公司销售量增加，资金回笼速度较好。

    盈利预测与投资评级：看好公司制造优势加持经营改革，进一步激发渠道活力，强化终端竞争力。随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，主品牌客单值提升、子品牌和整装渠道加快拓展，有望共同带动2022年收入端实现较好发展，通过价格调整、业务模式优化、费用管控有望带动利润率回归正常水平。分红重视股东回报，预计2022-2023 年归母净利分别为14.3 亿元、15.6 亿元，目前股价对应2022 年PE 为13x，维持“买入”评级。

    风险因素：疫情大范围爆发风险，原材料成本大幅上涨风险。