报告导读

    公司发布2021 年报: 21 年实现营收104.07 亿(+24.6%),归母净利1.23 亿(-89.72%),扣非净利润0.32 亿(-97%),系对恒大计提减值损失9.09 亿,还原口径归母净利10.32 亿(-15.7%)。其中21Q4 单季度实现营收31.63 亿元(-2.92%),亏损7.26 亿,还原减值影响后利润1.83 亿(-63%)。收入表现贴近此前预告上限,利润在预告中枢。

    投资要点

    21Q4 收入端受大宗拖累,但零售端表现较好

    我们测算公司21Q4 单季度大宗收入4.5 亿(-49%),零售(含整装)27.13 亿(+14%),零售端表现较好。

    21Q4 还原口径利润下滑较多系:(1)上游原材料涨价,公司为争夺市场份额并未对终端提价;(2)整装、米兰纳新事业部人员开支加大,且对经销商上样补贴比较多,(3)21Q4 公司推出整家定制,部分广告宣传费用增加了投放。

    衣、厨表现稳健,木门业务高增,单店收入快速增长

    分业务来看:

    (1)衣柜及配套品营收82.7 亿(+1.46%),专卖店2730 家(+11 家),毛利率35.71%;(2)厨柜营收14.2 亿(+17.25%),门店1122 家(+14 家);(3)木门营收4.58 亿(+55.36%),门店799 家(+217 家;(4)大宗业务16.04 亿(+6.6%)、占比15.41%,其中恒大6.25 亿;倒算零售渠道收入88.03 亿(+28.5%),对应单店收入189 万元(较20 年+17%、较19 年+2%)。

    整装&米兰纳新业务布局顺利 整装渠道:21 年经销商渠道+公司直签渠道整装业务收入5.29 亿(20 年为0.74亿),且下半年完成3.94 亿,22 年公司制定约50%的增长目标。

    米兰纳:作为公司旗下年轻时尚高性价比品牌,21 年3 月推出后招商迅速,21年底开出门店212 家、估计验收在1 亿左右。

    22 年推进整家定制战略,主动营销更为激进

    展望22 年,期待整家定制发力拉动零售增长:21 年12 月索菲亚发布整家定制战略,终端客单值从目前3-4 万元提升至C6 计划的6 万元,从卖产品向卖空间迈进。虽然22Q1 门店翻新进度受疫情拖累,但本轮315 引流成效仍然较好,看好后续逐季度对业绩形成拉动。内部管理决策执行力提升,拎包&整装新流量渠道加码建设;经销商积极性得到实质调动,并加大营销话术&打法培训,看好进店客流、转化率提升。

    盈利预测及估值

    我们认为22 年索菲亚将迎来经营拐点,零售端依托索菲亚整家定制战略、米兰纳轻时尚品牌拉动,同时大宗业务稳量、优化客户结构。我们预计22-24 年分别实现营收122.1/144.8/170 亿, 同增17.33% /18.6% /17.3%; 归母净利14.14/16.86/19.88 亿,同比+1054% /+19.2% /+17.93%,对应PE 为13.16X/11X/9.36X。在恒大影响业务趋弱后预计公司估值有望迎来修复,维持“买入”评级。

    风险提示:渠道拓展不达预期,房地产调控超预期