事件描述

    　　公司2021H1 实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润43.00/4.46/4.08 亿元， 同增68%/30%/92%，较2019 年同增37%/14%/17%，2019-2021 年CAGR 为17%/7%/8%，单Q2 实现营收/归母净利润/扣非净利润25.40/3.28/3.07 亿元，同比变动+42%/-9%/+10%，较2019 年同增30%/15%/14%，2019-2021 年CAGR 为14%/7%/7%。

    　　事件评论

    　　多元渠道布局发力，2021Q2 收入持续较高增长。公司21Q2 跟19Q2 比收入增长30%，延续了良好的增长趋势，其中Q2 大宗业务实现收入3.67 亿元，同增86%，较19Q2 增长107%，由此推算非大宗业务较19Q2 增长约22%。非大宗业务中，整装经过去年的布局开始逐步贡献业绩，H1/Q2 实现销售额1.35/0.95 亿元。产品结构的变化带动客单价持续提升，索菲亚品类客单价为13133.7 元/单（不含司米橱柜、木门），同增6.56%，康纯板占比进一步提升，截至6 月底，索菲亚康纯板客户/订单占比分别为86%/87%。21H1 预收款同增36%，较2019 年同期增长61%，高增长有望持续。

    　　盈利能力略有下降。21Q2 毛利率较19Q2 下降0.8pcts，期间费用率较19Q2 提升0.3pcts，另外信用减值损失和资产减值损失比例较19Q2 提升1pcts，共同带动扣非净利率较19Q2 下降1.6pcts。经营盈利能力的下降，与增长结构有关，一是大宗业务占比从19Q2 的9%提升至21Q2 的14.5%，二是因米兰纳等新业务处于投入期，费用投入较大。经营性现金流净额为7.5 亿元，收现比维持良好的水平（110%），现金流显著好转或主因支付其他与经营活动相关的现金流出减少较多。

    　　看好公司深化“全渠道+多品牌+全品类”战略后的增长趋势，向百亿目标进击。

    　　公司完善了品牌矩阵，以索菲亚、司米、米兰纳及华鹤品牌组合覆盖高中低端市场，不同品牌分别以全渠道和全品类的方式呈现；全渠道战略中零售在渠道调整后竞争力正逐步提升，大宗业务通过橱衣木全品类切入市场，整装经过一年多的铺垫，亦逐步成为重要的增长点。看好公司伴随前端品牌矩阵的完善和渠道的全覆盖，叠加供应链管理以及制造的优势，夯实柜类定制龙头地位。我们预计公司2021-2023 年归母净利润为13.01/15.04/16.97 亿元，对应PE 为13/12/10 倍

    　　风险提示

    　　1. 房地产增速低于预期；

    　　2. 新渠道拓展不及预期。