经营稳健修复，21H1 归母净利润同比增长30.1%公司发布2021 年中期报告，21H1 公司营收同增68.3%至43.00 亿元，归母净利同增30.1%至4.46 亿元，扣非后净利同增91.6%至4.08 亿元。分季度看，21Q1/Q2 单季营收分别同增130.6%/41.8%至17.60/25.40 亿元，归母净利同比变动812.4%/-8.7%至1.18/3.28 亿元， 扣非后净利同增254.5%/10.2%至1.01/3.07 亿元。我们预计2021-2023 年公司EPS为1.47、1.75、2.08 元，参考可比公司Wind 一致预期2021 年17 倍PE 均值，给予公司2021 年17 倍PE，给予目标价24.99 元，维持“增持”评级。

    　　全品类+多渠道稳步成长，整装渠道拓展可期

    　　分品类看，21H1 公司衣柜及其配套产品营收同增57.6%至34.59 亿元，毛利率同比下滑2.3pct 至37.96%；受益于大宗等渠道发展，21H1 橱柜及其配件营收同增121.1%至5.62 亿元，木门业务营收同增93.8%至1.72 亿元。

    　　分渠道看，公司继续深耕零售渠道，21H1 经销/直营渠道收入分别同增58.0%/79.2%至34.01/1.48 亿元；大宗渠道稳步推进，上半年推动客户结构优化，板块营收同增136.8%至7.29 亿元；整装渠道坚持与头部装企展开合作，21H1 经销商合作装企及公司直签装企逾1700 家，实现营收1.35 亿元，相较去年全年实现翻倍增长，未来有望成为公司收入新增长点。

    　　全渠道营销体系布局，共推业务发展

    　　零售端，渠道数量+运营质量并重，21H1 索菲亚柜类定制/司米橱柜/索菲亚木门/华鹤木门专卖店分别变动51/-27/255/43 家至2770/1081/1225/286家，2021 年互联网时尚品牌米兰纳独立招商，截至21H1 共拥有经销商214家，专卖店32 家；21H1 索菲亚柜类经销商单店提货额同增39.5%，工厂端客单价达13133.7 元/单，同比增长6.6%。工程端注重开拓支付能力有保障的工程客户，不断加强应收票据风险管控；家装端推出渠道专属产品与价格体系，与零售渠道形成区隔，多渠道共推业务发展。

    　　全渠道、全品类发力，维持“增持”评级

    　　考虑到衣柜毛利率走弱， 我们略微下调衣柜毛利率预测， 预计公司2021-2023 年归母净利润为13.45、15.97、18.98 亿元（原值14.09、16.24、18.68 亿元），对应EPS 为1.47、1.75、2.08 元。参考可比公司2021 年17 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到米兰纳品牌顺利拓展、加大整装与大宗渠道拓展力度，打开企业成长空间，给予公司2021 年17 倍PE，给予目标价24.99 元（前值43.12 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。