21Q1 收入端表现靓丽，业绩符合预期。21Q1 实现营业收入17.6 亿元，同比+130.59%，两年平均增速21.9%；实现归母净利润1.18 亿元，同比+812.35%，两年平均增速5.0%；扣非后归母净利润1.01 亿元，同比+254.49%，两年平均增速13.1%。

    　　客单价持续提升，整装与大宗渠道带来较强增长驱动力。分渠道看，经销商零售渠道收入13.12 亿元，占比74.54%；直营渠道收入0.75 亿元，占比4.29%；大宗业务收入3.64 亿元，占比20.68%。在零售方面，康纯板推广顺利。21 年3 月，康纯板客户占比较20 年末提升5pp 至79%，订单占比提升10pp 至76%。康纯板占比的持续提升推动客单价增长，21 年3 月，索菲亚工厂端实现客单价13268 元，较20 年底13095 元增长173元。整装渠道方面，21Q1 整装企业签约计划拓展顺利，实现销售额3990.71万元。大宗业务渠道方面，21Q1 橱柜和木门品类的高速增长带动大宗业务收入高增，大宗渠道收入同比增长226%。

    　　盈利能力略有回落，看好后续产能爬坡利润率回升。毛利率同比+0.36pcpts至31.23%，较19 年-3.16pp；净利率同比+10.07pcpts 至6.55%，较19 年-1.54pp。期间费用率同比-16.93pcpts 至23.81%；其中，销售费用率-3.9pcpts至10.75%;管理费用率（含研发费用率3.16%）同比-12.85pcpts 至12.53%;财务费用率同比-0.19pcpts 至0.53%。与19 年同期相比，公司盈利能力略有回落，主要原因为公司新增产能仍处于爬坡期，产能利用率偏低；此外，米兰纳品牌投入、原材料价格波动等因素也对公司短期盈利能力造成一定扰动。但整体看公司期间费用控制较好，后续随着产能利用率的提升，盈利水平有望修复。

    　　大宗业务高增下经营效率维持高位。Q1 实现经营现金流-6.62 亿元；销售现金流/营业收入同比-0.31pcpts 至97.34%。经营现金流下滑主要受大宗业务高增影响，但公司零售业务可提供较为充裕的现金流，全年来看，预计现金流将维持稳健。净营业周期-0.71 天，同比下降25.54 天；其中，存货周转天数38.68 天，同比下降24.23 天；应收账款周转天数42.52 天，同比下降32.81 天；应付账款周转天数81.91 天，同比下降31.5 天。

    　　投资建议：大家居战略稳步推行，大宗渠道快速增长，整装业务步入正轨有望于21 年放量。预测公司21-22 年EPS 分别为1.60、1.90 元，对应PE分别为18、15X，维持“增持”的投资评级。

    　　风险提示：疫情影响超出预期；国内渠道铺设不及预期；房地产销量低于预期；行业竞争加剧。