事件：

    公司公告一季报，2021 年一季度实现营业收入为17.6 亿元，同比增长130.59%；归属于上市公司股东的净利润为1.18 亿元，同比扭亏。

    评论：

    1、Q1 经营持续复苏，全渠道实现较好增长

    从一季度主营收入构成分渠道看，经销商零售渠道收入占比74.54%，直营渠道收入占比4.29%，大宗业务渠道收入占比20.68%。多元渠道拓展顺利，一季度大宗渠道收入3.62 亿元，同比增长226.16%，整装收入3991 万元。得益于康纯板占比提升（Q1 康纯板客户占比79%、订单占比76%）以及产品升级，Q1 索菲亚出厂客单价增长5.66%至1.3268 万元。渠道拓展方面，一季度末索菲亚门店数量达2779 家，司米门店数1118 家，索菲亚木门独立店408 家，华鹤木门277 家，米兰纳门店60 家（已营业门店4 家）。截至3 月底，预收款余额6.1亿元，持续较好水平，在手订单储备为未来增长提供保障。

    2、毛利率下降费用优化，大宗占比增加影响现金流Q1 综合毛利率比19Q1 降3pct 至31.2%，我们估计主要因收入结构调整所致，工程渠道以及橱柜和木门收入占比增加。费用方面，销售、管理+研发费用率分别比19Q1 降2pct、0.4pct，财务费用率基本稳定，净利率比19Q1 降2.3pct 至6.7%。由于大宗业务快速发展，一季度应收账款和应收票据余额同比增加83%，经营活动产生的现金流量净额同比略降6.7%，收现比0.97，预计未来几个季度随着公司大宗账款逐步结算以及整体营收规模提升，现金流情况有望改善。

    3、渠道品牌布局完善，维持“强烈推荐-A”评级2021 年，我们看好以公司为代表的头部企业在家居行业加速市场份额的集中趋势。同时，公司在米兰纳子品牌（全年目标350 家店）、整装、以及橱柜工程和木门工程渠道的快速推进，有望再添规模贡献。未来随着公司在多品类、全渠道的布局不断完善，整体经营向上趋势有望延续。预计2021~2022 年归母净利分别为14.3 亿元、17.1 亿元，同比分别增长20%、20%，目前股价对应2021 年PE 为19x，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、渠道拓展不及预期。