事项：

    　　公司发布2020 年年度报告。2020 年全年实现营业总收入83.53 亿，同比增长8.67%；实现归母净利润11.92 亿元，同比增长10.66%。实现基本每股收益1.31元。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利6.0 元（含税）。同时公司发布2021 年一季度业绩预告，预计2021 年一季度归母净利润1.05 亿-1.30 亿，营业收入同比增加8.40 亿-10.69 亿，同比增长110%-140%。

    　　评论：

    　　经营回暖态势持续，长期发展实力强劲。公司单季度收入业绩增速加速回暖，2020 年Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别同比-35.58%/-8.48%/+17.07%/+37.23%；单季度业绩增速分别为-115.48%/+26.46%/+7.74%/+38.49%。我们认为公司在2020 年积极进行包含经销商渠道、整装渠道、家装渠道、大宗工程业务、电商新零售渠道和直营专卖店在内的全渠道营销体系优化，促进公司在“新冠”

    　　疫情后经营较快恢复。分品类看，公司衣柜及配套品营收67.02 亿（同比+1.46%）、司米橱柜营收12.11 亿（同比+42.26%）、木门营收2.92 亿（同比+55.36%）。我们认为公司前期各项调整有序进行，随公司2021 年“全渠道+多品牌+全品类”战略持续推进，百亿销售目标可期。

    　　管控提效，净利率同比提升。公司2020 年家具制造业毛利率36.50%，同比-0.67pct，整体净利率14.65%，同比+0.41pct。我们认为公司毛利率同比微降主要在于橱柜、木门高增长带来的产品结构变化以及大宗渠道快速增长带来渠道结构变化所致。期间费用率方面，销售费用率同比-0.78pct 至9.17%，管理同比-0.37pct 至7.32%，研发费用率同比+0.07pct 至2.48%，银行借款及票据贴现增加致财务费用率同比+0.09pct 至0.42%。我们认为随公司业务结构优化与生产效率提升，公司盈利能力料将实现稳步提高。

    　　渠道下沉与优化并举，多元业务矩阵建设成效渐显。经过近两年来公司持续调整优化，目前已经形成一个全渠道、多品类、多品牌的多元业务矩阵。渠道网点规模方面，截至2020 年末，索菲亚全屋定制拥有经销商1652 位，专卖店2719 家；司米橱柜经销商958 家（较年初增125 家），专卖店1108 家（较年初增263 家）；“索菲亚”木门经销商793 家，独立店339 家（含在装修店面），融入店631 家；“华鹤”木门经销商226 家，专卖店243 家（含在装修店面）。

    　　TO B 业务方面，公司大宗业务全年收入15.04 亿，同比增长99.14%，占主营业务收入比重提升至18.08%；同时公司积极拓展整装/家装渠道，2020 年全年签约500 家整装企业，并实现销售额7417.31 万元。

    　　持续看好发展，维持“强推”评级。我们看好公司渠道、产品、品牌等方面发展实力。基于公司多元业务矩阵发展潜力，我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为14.41/17.08/19.60 亿元（ 原预测值13.85/15.76/20.81 亿元），EPS 分别为1.58/1.87/2.15 元，对应当前市值PE20/17/15 倍，维持目标价40 元/股，对应2021 年25 倍PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：渠道拓展竞争加剧，生产智能升级不及预期，房地产市场大幅波动。