20Q4 归母净利润同比增长38.5%，21Q1 预告高增长公司发布2020 年报及21Q1 业绩预告，2020 年营收同增8.7%至83.53 亿元，归母净利润同增10.7%至11.92 亿元，略超我们此前预期（11.71 亿元），扣非归母净利同增8.1%至10.50 亿元。20Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别变动-35.6%/-8.5%/17.1%/37.2%至7.63/17.91/25.39/32.59 亿元，单季归母净利同比分别变动-115.5%/26.5%/7.7%/38.5%至-0.17/3.59/3.54/4.95 亿元。此外，公司预告21Q1 营收同增110%-140%至16.03-18.32 亿元，归母净利润同增734.6%-885.7%至1.05-1.30 亿元。我们预计2021-2023 年EPS 为1.54、1.78、2.05 元，维持“增持”评级。

    　　大宗业务营收高增99.1%，整装渠道顺利拓展

    　　分品类看，由于疫情下一二线城市门店受影响较大，公司全年衣柜业务营收同比增长1.5%至67.02 亿元；受益于大宗业务开拓，2020 年公司橱柜及其配件、木门业务营收分别同比增长42.3%、55.4%至12.11、2.92 亿元。分渠道看，2020 年公司深耕传统零售渠道，经销/直营渠道收入分别为65.32/2.50 亿元，分别占主营业务收入的78.5%/3.0%；同时公司大宗业务快速发展，2020 年营收同比增长99.1%至15.04 亿元；整装渠道方面顺利开拓，2020 年全年完成500 家整装企业签约计划，2020 年实现销售额7417.31 万元。

    　　构筑全渠道营销体系，整装发力值得期待

    　　零售端，索菲亚柜类定制/司米橱柜/索菲亚木门/华鹤木门专卖店全年分别净增218/263/112/80 家至2719/1108/339/243 家，衣柜专卖店中四五线城市门店数占比同比提升10pct 至64%，贡献收入占比同比提升7.4pct 至43%；大宗渠道端，与国内大部分Top100 房企达成战略合作，专职团队逾1600人，带动橱柜、木门业务高速增长；整装方面，积极与各地家装企业展开合作，推出渠道专属产品与价格体系，同时推动经销商和当地小型整装/家装公司/设计工作室合作，整装\家装渠道有望成为公司收入新增长点。

    　　全渠道、全品类发力，维持“增持”评级

    　　我们上调公司橱柜及木门业务收入预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为14.09、16.24、18.68 亿元（2021-2022 年原值13.51、14.79 亿元），对应EPS 为1.54、1.78、2.05 元。参考可比公司2021 年23 倍PE 均值（Wind一致预期），考虑到公司新推出定位大众市场的米兰纳品牌、加大整装与大宗渠道拓展力度，打开企业成长空间，给予公司2021 年28 倍PE，对应目标价43.12 元（前值28.16 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售大幅下行，渠道拓展不及预期。