事件

    2022 年公司实现营业总收入26.55 亿元，同比+4.53%；实现归母净利润-1.76 亿元，同比-340.06%；实现扣非归母净利润-2.13 亿元，同比-3017.47%。2023 年一季度公司实现营业总收入7.17 亿元，同比+3.04%；实现归母净利润0.12 亿元，同比-39.13%。

    点评

    奶粉类产品持续贡献高业绩，直供客户渠道表现突出。分产品看，2022 年奶粉类实现销售收入22.76 亿元（同比+7.55%），其中销量20509 吨（同比+20.01%），均价11 万元/吨（同比+2%）；米粉类实现收入0.15 亿元（同比-16.29%），其中销量312 吨（同比-11.62%），均价5万元/吨（同比-5.28%）；其他类实现收入3.63 亿元（同比-10.31%），其中销量46 吨（同比-76.04%），均价785 万元/吨（同比+274.28%）。

    分销售模式看，2022 年公司经销商/直供客户/电子商务/总承销商/包销商分别实现营业收入8.42/1.89/4.37/4.06/4.31 亿元，分别同比-8.25%/+103.75%/+11.22%/-5.03%/+30.68%。

    利润端短期承压，广告营销投入抬高销售费用。盈利端，2022 年公司毛利率/净利率分别为43.37%/-6.20%，同比-3.56pct/-9.40pct；2023Q1毛利率/净利率分别为43.27%/1.93%，同比-1.62pct/-1.09pct，主要系产品销售折扣增加。费用端，2022 年公司期间费用率同比-1.40pct 至39.60%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为30.94%/6.42%/0.80%/1.44%，分别同比+1.59pct/-1.25pct/-0.23pct/-1.51pct，销售费用率略有增加，主要系公司通过电视台、网站平台、移动端新媒体等多种方式投放广告。

    产品结构持续优化，2023 年业绩有望恢复。公司集中发力可睿欣和爱加系列，助推业绩增长。公司投入创新研发，持续推动新产品开发上市，完成新国标注册，不断拓展产品矩阵。此外，公司积极拓展ODM、OEM 业务，优化产品结构，培育新的业绩增长点。公司积极探索多种渠道，升级数智化新零售平台，基本实现线上线下融合的新零售业务模式，同时通过渠道协同、客户共享等创新合作方式，加强合作、借力发展。2022 年公司完善绩效考核标准，实行股权激励，充分调动人才积极性。利润短期承压，2023 年在疫情常态化趋势下，公司生产经营有望恢复正常，业绩有望改善。

    投资建议

    我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.16/0.35/0.66 元/股。对应4月28 日收盘价，公司2023-2025 年PE 分别为27.20/12.49/6.66 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示

    食品安全风险；供应链风险；疫情反复风险；新生儿数量下降风险。