2022年04月28日晚间，公司发布2021年年报和2022年一季报：2021年营收25.40亿元（同减4.7%），归母净利润0.73亿元（同增123%），扣非0.07亿元（同增101.5%）。

    2022Q1营收8.14亿元（同增44%），归母净利润0.20亿元（同增38.5%），扣非0.16亿元（同增266%）。

    投资要点

    四季度边际改善，一季度开卷有益

    公司2021年营收25.40亿元（同减4.7%），归母净利润0.73亿元（同增123%），扣非0.07亿元（同增101.5%）；其中2021Q4营收8.81亿元（同增92%），归母净利润0.35亿元（同增109%），扣非0.15亿元（同增103%），四季度环比加速改善，2021年顺利收官。2022Q1营收8.14亿元（同增44%），归母净利润0.20亿元（同增38.5%），扣非0.16亿元（同增266%），一季度开卷有益，加速改善。毛利率2021年46.922% （ 同增1.1pct ） ， 其中2021Q4 为36.13% （ 同增0.9pct），2022Q1为38.37%（同减14.5pct），系原材料上涨所致。净利率2021年3.20%（同增15pct），其中2021Q4为4.29%（同增85pct），2022Q1为2.58%（同减0.7pct），主要系毛利率下降所致。2022Q1末合同负债0.57亿元，环比下降0.22亿元，同比增加0.22亿元，处于历史较高位置，蓄水池效应有望重启；2022Q1经营活动现金流净额0.53亿元（同增145%），其中回款8.13亿元（同增50.6%），春节效应明显。

    奶粉量贡献大于价，新零售模式进展顺利

    分产品看，2021年奶粉类营收21.16亿元（同减12.5%），占比83.34%（同减7pct），毛利率54%（同增6pct）；米粉类营收0.18亿元（同减45%），占比0.72%（同减0.5pct），毛利率30% （ 同减5.6pct ） ； 其他类营收4.05 亿元（ 同增90%），占比15.94%（同增8pct），毛利率10.46%（同减11.5pct）。

    量价来看，2021年奶粉总销量为1.71万吨（同增2%），对应吨价为12.38万元/吨（同减14%）；米粉总销量为0.04万吨（同减40%），对应吨价为5.19万元/吨（同减9%）；其他总销量为0.02万吨（同减38%），对应吨价为209.63万元/吨（同增204%）。

    分渠道看，2021年经销商营收9.18亿元（同减2%），占比 36%（同增1pct）；直供客户营收0.93亿元（同减82%），占比4%（同减16pct）；电子商务营收3.92亿元（同增7%），占比15.5%（同增1.7pct）；总承销商营收4.27亿元（同减22%），占比17%（同减4pct）；包销商营收3.29亿元（同增106%），占比13%（同增7pct），新零售模式的成功推进，使得公司对下游渠道和门店的议价能力在增强；其他营收0.13亿元（同减19%），占比0.5%（同减0.1pct）；其他业务营收3.66亿元（同增202%），占比14%（同增10pct）。截止2021年度，拥有经销商1526家，净增加584家，其中东区226家、南一区174家、南二区277家、西区248家、北一区463家、北二区109家及其他区域29家。

    产能来看，2021年奶粉总产能为1.86万吨（同增5%），米粉总产能为0.04万吨（同减34%），其他总产能为0.02万吨（同减47%）。

    继续做强主营品牌，深耕新零售渠道

    品牌端，通过投放浙江卫视《青春环游记》等一系列综艺节目，牵手网易、宝宝树、美柚、育儿网等重要行业媒体，大幅提升品牌曝光率；通过线下门店互动节目《美妈有话说》

    聚焦重点区域，深入400余家门店进行消费者访谈，走进Z时代妈咪，共计覆盖1.5亿余人次。

    产品端，不断挖掘新消费形势下各类群体营养需求，创新推出“睛彩”系列叶黄素酯调制乳片、“火星宝贝”系列儿童奶粉、豆豆奶昔、“羊羊伊倍”系列配方羊奶粉等新品。

    渠道端，新零售团队通过“一店一码、一店一策“，建成以贝家商城、天猫旗舰店、京东旗舰店为核心品牌窗口，以抖音、快手、小红书等内容电商平台为延伸的业务布局。

    2022经营计划：1）打造大国品牌；通过CCTV大国品牌栏目有效提高品牌声量；借助央视媒体下沉三四五线市场；推出大国品牌系列活动，拔高品牌调性；持续打造IP，塑造品牌年轻个性。2）做强主营品类，推动品类功能化，建设用户口碑，提升用户引流效率，开拓细分市场；3）全面梳理优化渠道，深耕、精耕婴童渠道，加强新零售布局；4）优化产业布局，提升运营效能；5）打造愿景组织，推动文化创新。

    盈利预测

    当前公司处于困境反转阶段，边际改善加速，我们预计2022-2024年EPS为0.12/0.17/0.24元，当前股价对应PE分别为35/25/18倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

    风险提示

    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。