点评事件：

    　　4 月27 日晚，贝因美（002570）公布了2016 年年报和2017 年一季报。2016 年公司实现营业收入27.64 亿元，同比减少39.02%；归母净利润-7.81 亿元，同比减少853.24%；扣非后归母净利润为-7.99 亿元，同比减少2344.26%；EPS -0.76 元/股，同比减少860%。

    　　2017 年一季度，公司实现营收8.47 亿，同比减少6.58%；实现归属于上市公司股东的净利润1029.24，同比减少81.81%。

    　　公司计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。

    　　投资要点：

    　　政策过渡期竞争加剧，2016 年营收继续下滑

    　　2016 年，由于行业仍处于奶粉注册制过渡期，因此竞争仍然十分激烈。公司全年实现营收27.64 亿，同比减少39.02%。分产品来看，奶粉类、米粉类和其他类营收分别为26.18 亿、6630.81 万和8020.17万，同比分别减少38.88%、51.63%和29.17%；销量分别为23,553.75吨、1,363.03 吨和498.44 吨，同比分别减少38.76%、40.82%和2.70%。

    　　分区域来看，2016 年，南区和北区分别实现营收18.82 亿和8.82 亿，同比减少21.07%和58.95%，占比分别为68.09%和31.91%。

    　　2017 年一季度营收降幅有所缩窄

    　　2016 年底，为了把握注册制先机，提前抢占渠道终端，公司开始向渠道推广一部分有把握率先通过注册的产品。2017 年一季度，公司实现营收8.47 亿，同比减少6.58%，考虑今年春节时间较短的因素，公司业绩改善迹象较为明显。另外，一季度净利率同比减少81.81%，降幅较大。主要原因是因为公司计提应收账款坏账准备导致资产减值损失新增3914.55 亿，同比增长135.56%。

    　　原材料采购成本下降，2016 年毛利率有所提升

    2016 年，公司销售毛利率为59.66%，同比提升3.11 pcts。影响公司毛利率的原因主要有三方面：1）价格因素影响：受本期公司产品买赠促销活动增加影响，毛利率同比下降 1.28 pcts；2）成本因素影响：受市场行情波动影响，原材料采购成本下降，致使公司本期产品生产成本较上年同期有所下降，相应毛利率增加5.47 pcts；3）产品结构因素影响：受绿爱+、冠军宝贝、经典优选等奶粉系列产品销售比例下降影响，毛利率同比下降1.08 pcts。

    　　销售费用和管理费用刚性较强，导致全年净利润下降幅度较大

    2016 年，公司销售费用和管理费用分别为17.17 亿和4.11 亿，同比分别减少11.60%和5.10%，减速低于营收减速，导致公司营业利润同比减少956.08%。我们认为，主要是由于公司市场主要集中在三四线城市，费用投入以线下为主。公司线下母婴店数量约3 万家，产生的进店费、促销费、人工费用等刚性较强，导致当营收下降较快时，费用无法快速降低。

    　　16 年底转回3 亿递延所得税资产，未来如果重新确认可增加净利润

    2016 年四季度，公司基于谨慎性原则，对累计形成的递延所得税资产3 亿元进行转回。导致年底递延所得税资产为2547.55 万，环比减少2.83 亿，进而导致公司所得税由2016 年前三季度的-1.61 亿突增至全年的1.48 亿，影响净利润。我们认为，随着注册制实施，行业竞争有望趋缓，如果公司未来盈利能力改善，转回的递延所得税有望重新确认，从而进一步加大公司净利润弹性。

    　　盈利预测与评级：

    　　公司在元旦前后已经提交了第一批配方的注册申请，我们预计第一批配方注册结果最早有望于2017 年6-8 月份出台，公司成为第一批获得注册配方的企业可能性较大，届时渠道信心有望恢复，公司有望获得先发优势。同时，根据规定，注册制申请截止日期为2018 年1月1 日，在这之后没通过注册的奶粉将不允许在市场上销售，意味着目前市面上70%的品牌会被淘汰，公司有望因此受益。我们预测2017/18/19 年 EPS 分别为 0.10/0.23/0.34 元，目标价18 元，维持“增持”评级