2012年，步森股份实现营业收入6.5亿元，同比下降8.6%；实现营业利润5928万元，同比下降16.0%；归属于母公司所有者净利润4016万元，同比下降24.0%。实现每股收益0.43元。公司本年度拟向全体股东按每10股送红股3股,派发现金红利1元(含税)，同时按每10股转增2股的比例向全体股东进行资本公积金转增股本。

    营业收入出现下滑。公司主要从事“步森”品牌男装的设计、生产和销售，定位于二三线市场偏年轻的商务休闲装消费群体，产品包括衬衫、西装、裤装、茄克等。报告期内，公司虽然在整合品牌资源、优化品牌传播的同时持续加强零售管理和商品采买管理，在全国形成了1000多家有效经营店铺，使得货品管理能力进一步得到提升、品牌效应日益增强，但是受面对国内外严峻经济形势以及政府严控“三公”消费致商务团购下降的影响，内外销收入规模均出现萎缩，导致营业总收入出现下滑。

    综合毛利率上升，营业利润下滑。去年综合毛利率达37.8%，同比上升7.2个百分点，我们认为毛利率实现增长的原因主要在于：虽然内棉价格高企、劳动力成本上升较快，但在销售规模出现萎缩的情况下，公司通过加大采购成本和生产成本的管控，使得生产成本亦得到良好控制，令综合毛利率实现提升。但是，由于研发投入和直营规模扩大导致销售和管理费用增加、本期归还借款利息导致财务费用亦大幅增长，使得期间费用基数有所增高，导致本期营业利润出现下滑。

    看好商务休闲装行业发展前景。从行业层面看，根据有关数据显示，2004年-2010年中国男装市场复合增长率为17.6%，高于服装行业13.4%的复合 增长率；而且随着城镇化率及消费升级的逐步提升，中产阶级的扩张以及对事业和家庭的兼顾将有利商务休闲装的发展。从公司层面看，商务休闲装公司无论从存货管理上还是从渠道拓展方面都优于服装行业整体状况，而且正装“休闲化”也成为其他品牌企业发展的方向。因此我们较为看好商务休闲装行业及公司未来的发展前景。

    多品牌运作和渠道下沉筑就广阔增长空间。公司虽属于商务休闲装行业，但由于定位二三线市场，因此在品牌知名度等方面略逊于同类上市公司。不过，相对于男装其他细分行业而言，公司多品牌、多系列的运作风格仍具有横向的比较优势。除原有“黑标”以外，公司已增设“绿标”和“明系列”，前者使消费人群向年轻群体扩展，后者则使品牌价位实现升级和差异化。我们认为新品牌的设立不仅能够丰富现有产品线，而且能够扩大品牌的市场影响力，并实

    现品牌价值的提升。此外，考虑到城镇化的发展使二三四线市场拥有较大的消费潜能，公司于年报公告日公布以募集资金1600万元再次增资贵阳步森服饰有限公司以进一步推广渠道下沉。我们认为，公司的产品定位令其对市场的需求偏好有着更深的了解，在渠道下沉上拥有“先知、先觉、先受益”的优势。因此看好多品牌运作和渠道下沉为业绩筑就的广阔增长空间。

    盈利预测和投资评级：预计2013-15年可分别实现每股收益0.56元、0.75元和0.95元，按最近收盘价13.14元计算，对应的动态市盈率分别为23倍、17倍和14倍。考虑到商务休闲装行业具备良好前景，下游需求今年起逐步好转的概率较大，公司多品牌运作和渠道下沉亦能够为业绩增长提供广阔的空间，维持“增持”的投资评级。建议投资者关注终端销售渠道的拓展情况以及各品牌的运营情况。

    风险提示：宏观经济及原材料价格波动风险；多品牌运作经营业绩低于预期的风险；募投项目建设逾期的风险