2012年上半年步森股份实现营业收入2.9亿元，同比增长11.0%；实现营业利润2800万元，同比增长28.2%； 归属于母公司所有者净利润1884万元，同比增长11.5%。基本每股收益0.20元。

    营业收入保持稳定增长。公司主要从事“步森”品牌男装的设计、生产和销售，定位于二三线市场偏年轻的商务休闲装消费群体，产品包括衬衫、西装、裤装、茄克等。报告期内，面对国内外严峻的销售形势，公司通过整合品牌资源，继续加大国内市场的深耕力度，优化品牌传播，较好完成了上半年的经营目标。同时，公司加强了零售管理和商品采买管理组织，直营终端持续铺设，使得货品管理能力进一步得到提升。从各项产品收入情况看，虽然其它产品销售额出现下滑，但核心产品男裤实现销售额8311万元，同比增长21.7%，针织衫实现销售额5123万元，同比增长 116.7%，使得营业总收入实现稳定增长。

    综合毛利率上升、营业利润均实现增长。本期综合毛利率达37.5%，同比上升8个百分点，主要原因在于：虽然原材料价格和劳动力成本上升较快，但公司通过加大研发投入力度，并依托与客户较为稳定的合作关系，使得产品议价能力得到提升，较为成功地克服了营业成本上升的影响，使综合毛利率有所提升。另外，由于研发投入和渠道拓展导致销售和管理费用增加、本期归还借款利息导致财务费用亦有所增加，使得期间费用总体增长较快，但由于费用增幅相对低于毛利率增速，使得营业利润依然保持正向增长。

    看好商务休闲装行业发展前景。商务休闲装行业是我们2012年度及中期策略中重点推荐的行业，主要原因在于：从行业层面看，根据有关数据显示，2004年-2010年中国男装市场复合增长率为17.6%，高于服装行业13.4%的复合增长率；而且随着城镇化率及消费升级的逐步提升，中产阶级的扩张以及对事业和家庭的兼顾将有利商务休闲装的发展。从公司层面看，商务休闲装公司无论从存货管理上还是从渠道拓展方面都优于服装行业整体状况，而且正装“休闲化”也成为其他品牌企业发展的方向。因此我们较为看好商务休闲装行业及公司未来的发展前景。

    多品牌运作和渠道下沉筑就广阔增长空间。公司预计市场营销力度的持续加强以及内部管理的逐步提升，1-9月归属于母公司所有者净利润增速在30%以内，达到3104万元至4035万元。我们认为，公司虽属于商务休闲装行业，但由于定位二三线市场，因此在品牌知名度等方面略逊于同类上市公司。不过，相对于男装其他细分行业而言，公司多品牌、多系列的运作风格仍具有横向的比较优势。除原有“黑标”以外，公司于去年增设“绿标”和“明系列”，前者

    使消费人群向年轻群体扩展，后者则使品牌价位实现升级和差异化。我们认为新品牌的设立不仅能够丰富现有产品线，而且能够扩大品牌的市场影响力，并实现品牌价值的提升。此外，考虑到城镇化的发展使二三四线市场拥有较大的消费潜能，公司的产品定位令其对市场的需求偏好有着更深的了解，在渠道下沉上拥有“先知、先觉、先受益”的优势。因此我们看好多品牌运作和渠道下沉为业绩筑就的广阔增长空间。

    盈利预测和投资评级：预计2012-14年可分别实现每股收益0.75元、0.92元和1.02元，按最近收盘价12.16元计算，对应的动态市盈率分别为16倍、13倍和12倍。考虑到商务休闲装行业具备良好前景，公司多品牌运作和渠道下沉能够为业绩增长提供广阔的增长空间，维持“增持”的投资评级。建议投资者关注终端销售渠道的拓展情况以及各品牌的运营情况。

    风险提示：多品牌运作经营业绩低于预期的风险；募投项目建设逾期的风险