核心观点

    　　2022 下半年公司生产经营加速修复，全年实现营收25.93 亿元，同比下降0.04%；单四季度营收9.48 亿元，同比增长39.50%。

    　　2023 年以来预调鸡尾酒业务及香精香料业务恢复较快增长，一季度实现营收7.60 亿元，同比增长41.11%。

    　　销售回暖也带动公司产品毛利率恢复，营收高增长摊低费用率。

    　　全年归母净利率20.10%，同比下降5.57pcts，单四季度同比提升7.67pcts 至22.82%。2023 年一季度归母净利率达24.72%，同比增长7.68pcts，环比也有进一步提升。

    　　事件

    　　4 月27 日，公司发布2022 年报及2023 年一季报：22 年实现营收25.93 亿元，同比下降0.04%，归母净利润5.21 亿元，同比下降21.74%，扣非归母净利润4.86 亿元，同比下降22.73%；23Q1实现营收7.60 亿元，同比增长41.11%，归母净利润1.88 亿元，同比增长104.73%，扣非归母净利润1.87 亿元，同比增长105.90%。

    　　简评

    　　22H2 动销逐步修复，23Q1 实现开门红

    　　2022H1 受外部因素影响，公司原物料供应、生产、物流、销售推广均面临挑战。三季度后生产经营恢复正常，并加速回暖。公司全年实现营收25.93 亿元，同比下降0.04%；单四季度营收9.48亿元，同比增长39.50%。

    　　分产品看，2022 年公司预调鸡尾酒、食用香精、其他业务实现收入22.57、2.80、0.56 亿元，同比-1.24%、+2.33%、+58.84%。预调鸡尾酒业务推进“358”品类矩阵建设，多渠道协同发展并升级品牌传播。上半年受外部因素影响较大，随后呈逐月恢复态势。

    　　香精香料业务继续大力推进大客户战略，稳健的大客户需求保证了公司香精香料业务基本盘的稳定。

    　　公司全年线下、数字零售、即饮渠道分别实现营收19.33、5.39、0.65 亿元，同比+6.56%、-16.78%、-33.14%。线下渠道2022 年加大终端陈列和品牌展示投入，大幅提升重点潜力系列的渠道渗透和终端覆盖率；数字零售持续提升运营效率；即饮渠道持续丰富产品线，逐步扩展消费场景。全年即饮渠道消费场景受影响　　明显。

    　　分区域看，华北、华东、华南、华西区域全年实现收入4.07、11.08、6.51、3.70 亿元，同比+26.64%、-10.26%、+9.56%、-9.24%，华东市场受外部因素冲击明显，而华北及华南市场取得较好增长。经销商数量相比21 年增长305 至2193 家，持续推进市场开拓及渠道下沉。

    　　2023 年以来，预调鸡尾酒业务及香精香料业务恢复较快增长，销售大幅提升。公司一季度实现营收7.60 亿元，同比增长41.11%。其中预调鸡尾酒实现收入6.74 亿元，同比增长 46.74%，实现净利润1.40 亿元，同比增长145.86%。

    　　毛利率加速恢复，2023 利润弹性显著

    　　在销售承压情况下，公司全年毛利率水平同比下降1.65pcts 至63.78%，其中预调鸡尾酒（含气泡水等）、食用香精产品毛利率分别为64.40%、63.22%，同比-1.45pcts、-1.98pcts。随着销售逐渐恢复，产品毛利率也有较大提升。单四季度公司毛利率水平同比提升4.67pcts 至66.96%。2023 年一季度毛利率达65.45%，同比提升2.94pcts。

    　　费用方面，2022 年销售费用金额同比增长10.37%至6.26 亿元，费用率为24.13%，同比提升2.27pcts。单四季度看，销售费用增长18.50%至2.17 亿元，但在销售恢复带来的营收高速增长下，费用率同比降低4.06pcts 至22.92%。2023 年营收增速同样远高于销售费用金额增长，一季度公司销售费用率为20.64%，同比降低4.94pcts。

    　　管理费用方面，2022 全年费用率同比增长1.40pcts 至6.66%，单四季度费用率同比降低1.15pcts 至5.70%。2023年一季度管理费用率则同比降低2.24pcts 至4.52%。在毛利率水平持续恢复，以及营收高增长摊低费用率的情况下，公司盈利水平迅速恢复。全年归母净利率20.10%，同比下降5.57pcts，单四季度同比提升7.67pcts 至22.82%。

    　　2023 年一季度归母净利率达24.72%，同比增长7.68pcts，环比也有进一步提升。

    　　强爽热度迅速提升，有望实现接力式增长

    　　公司于2022 年三季度强爽推出系列活动，在众多社交平台及电商平台具有较高热度，并出现断货情况。目前公司产品按酒精度由低到高已形成微醺、清爽、强爽的产品矩阵。微醺系列导入期结束，已进入正常增长期，近期受到阶段性的出货端销售节奏影响，长期仍有较大市场空间。清爽与强爽系列是下一阶段市场拓展的重点，公司会加大相关费用投放。其中清爽系列的酒精度比微醺略有提升，面对酒精度需求更高一些的消费者，产品推出后增长迅速，与微醺的认知重合及终端分流问题也逐步解决。而强爽系列产品主要针对高频饮酒人群，经过持续的口味升级和包装升级，产品接受度持续提升，且高频饮酒人群黏性强、复购率高。在当前较高的市场热度下，消费人群有望迅速拓展，并进一步形成稳定的消费群体。此外，公司威士忌产品也处于陈酿过程中，原酒装桶2 年后有望装瓶销售，进一步丰富公司产品品类，打开未来增长空间。

    　　盈利预测：预计2023-2025 年公司实现收入34.13、44.02、55.43 亿元，实现归母净利润7.73、10.23、12.97 亿元，对应EPS 为0.74、0.97、1.23 元，对应PE 为56X、42X、33X。

    　　风险提示：

    　　1、食品安全风险：食品安全问题始终是消费者的关注热点，企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。

    　　2、原材料价格波动风险：原材料占生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。

    　　3、竞争加剧风险：预调酒行业发展迅速，市场容量不断扩张，不断有新的企业涉足预调酒行业，行业竞争逐步显现。竞品不断增加可能会导致国内预调酒市场竞争进一步加剧，公司市场份额存在受到一定程度冲击的风险，同时导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。