事件：百润股份发布半年度报告，22 H1 实现营收10.37 亿元，同比下滑14.41%；归母净利润2.21 亿元，同比下滑40.10%；扣非归母净利润2.04 亿元，同比下滑40.28%；毛利率61.86%，同比下滑5.08pct。其中Q2 实现营收4.98 亿元，同比下滑28.23%；归母净利润1.29 亿元，同比下滑45.70%；扣非归母净利润1.13亿元，同比下滑46.41%；毛利率61.15%，同比下滑5.50pct。

    疫情扰动致业绩短期承压，看好消费场景恢复后销量回升。分产品来看，22H1 预调鸡尾酒/食用香精/其他业务分别收入8.66 亿元/1.38 亿元/3281 万元，同比-17.99%/-0.13%/+90.06%；分渠道来看，线下渠道/数字零售渠道/即饮渠道分别收入7.26 亿元/2.40 亿元/3837 万元，同比-14.20%/-19.28%/-24.96%；分区域来看，华北/华东/华南/华西区域分别收入1.17 亿元/5.03 亿元/2.46 亿元/1.38 亿元，同比-14.00%/-15.96%/-12.49%/-22.66%。22H1 公司业绩承压，我们判断公司经营受到多重因素影响，包括：1）核心销售区域华东和华南22H1 受疫情扰动较大，同时华北和华西疫情散点多发。疫情影响之下公司原物料供给、生产、物流、销售等各环节受限明显，公司主业预调鸡尾酒销量同比下滑15.77%；2）21H1 国内疫情阶段性缓解，消费回补，市场表现强劲，基数较高；22H1 疫情影响加剧，蔓延区域更广，21H1 高基数下下滑幅度较大；3）行业竞争加剧，众多企业和品牌进入低度酒赛道，如果酒、梅酒等酒类热销给公司主业带来一定压力。我们仍看好公司复苏反转，看好疫后消费场景恢复、营销投放力度恢复后，公司销售情况回升。

    原料和物流成本提升挤压利润空间，看好成本回落后盈利能力改善。22H1 公司毛利率为61.86%，同比下滑5.08pct；其中Q2 毛利率为61.15%，同比下滑5.50pct，主要由于原材料价格上涨，以及疫情影响下运输费用提升。主营业务预调鸡尾酒单箱成本从21H1 的30.26 元提升至33.97 元。22H1 公司销售费用率为21.89%，同比提升2.39pct，主要由于人员费用增加，人员费用同比提升16.94%，其余主要分项皆呈下滑态势；管理费用率为7.20%，同比提升2.64pct，主要由于公司新增股权激励费用，同时折旧费用和职工薪酬增加；财务费用率为-0.27%，同比提升0.93pct，主要由于公司募集资金存款同比增长，利息收入增加，以及可转化公司债券增加，利息费用增加。22H1 公司净利率为21.21%，同比下滑9.18pct。

    预调鸡尾酒市占率行业领先，新产品系列成长快速，看好公司长期发展。目前，公司预调鸡尾酒在售产品涵盖了不同酒精度多个系列，微醺、经典、清爽等满足消费者在不同场景的需求。公司通过渠道创新、产品创新、数字营销和综合性业务开拓等，构建了综合性的企业竞争优势，引领国内预调鸡尾酒行业的发展。根据中国酒业协会的文件显示，2017 年至2021 年“RIO（锐澳）”预调鸡尾酒的市场占有率在全国配制酒行业排名第一，占据领先地位。公司季节限定系列、常规系列新品推出后市场反馈较好，同时以威士忌为主的烈酒业务板块已投产，未来将扩大以威士忌为基酒的产品线。我们认为，在未来经济大环境好转、公司传播计划全面启动、新产品系列快速增长等多重积极背景促进下，公司经营情况有望改善。

    我们看好公司未来发展，维持“买入”评级。考虑到公司主营业务受疫情扰动、成本上升等多因素影响，我们下调公司营收和业绩全年预期。我们预计22~23 年实现营收27.13/33.62 亿元，同比+4.6%/+23.9%；归母净利润6.24/7.66 亿元，同比-6.4%/+22.8%；对应PE 38.45/31.32X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料成本大幅上涨；疫情反复影响需求；新品市场情况不及预期。