事件：公司发布2021 年度报告及2022 年一季报，2021 年度实现营收25.94 亿元，同比增长34.66%，归母净利润6.66 亿元，同比增长24.38%，扣非归母净利润6.30 亿元，同比增长36.63%。其中2021Q4 实现营收6.80 亿元，同比增长12.97%，归母净利润1.03亿元，同比减少32.41%。22Q1 公司实现营收5.39 亿元，同比增长4.14%，归母净利润0.92 亿元，同比减少29.94%。公司收入及净利润表现低于预期。

    投资评级与估值：考虑受疫情冲击，影响公司经营表现，下调22~23 年盈利预测，新增2024 年盈利预测。预测2022-2024 年净利润分别为6.09、8.10 和10.13 亿元（前次为11.1、14.7 亿元），分别同比增长-8.6%、33%、25.1%，当前股价对应的PE 分别为50x、38x、30x，下调至中性评级。百润为国内预调酒行业龙头，品牌先发优势明显，研发实力强劲，高管团队在预调酒领域耕耘二十年，行业经验丰富，香精和基酒业务与预调酒业务形成有效协同。公司所处的赛道长期成长空间仍然较大，但短期受疫情影响基本面承压明显。

    21 年增长主要来自于量增，吨价下行以及成本压力导致毛利率承压。21 年公司营收同比增长34.66%，分品类看预调酒实现营收22.85 亿元，同比增长33.5%，营收占比88%。

    香精业务营收2.73 亿元，同比增长37.7%。两大业务皆主要来自于量增，预调酒业务销量同比增长38.2%，吨价同比下降3.4%，香精业务销量同比增长47.5%，吨价下降6.6%。

    毛利率受吨价下行影响和原材料及包材成本上行压力，为65.4%，同比下降0.1pct。12月公司公告对系列产品出厂价上调4%~10%不等，于当月25 日开始执行，疫情动态清零后，若提价能顺利传导，则有望顺利对冲成本压力。

    22Q1 受疫情影响生产端受限，高基数下增速放缓。22Q1 公司营收5.39 亿元，同比增长4.14%，主因国内新冠疫情多点爆发，公司原料供给、生产、物流受限明显。其中3 月末上海开始全域静态管理，而从销售区域看，华东市场占比达到47.6%，叠加高基数影响，导致收入增速不及市场预期。若后续疫情可以实现动态清零，生产端恢复，营收有望于Q3 恢复良性增长。整体上公司依然是预调酒绝对龙头，结合尼尔森数据测算，22 年2 月RIO 销售额同比小幅下滑，为近一年首次出现下滑，但是市占率（非现饮渠道）94%，同比上升0.04pct，环比上升1pct。

    股价表现的催化剂：微醺增速超预期；新品表现超预期

    核心假设风险：疫情对生产端造成冲击进一步恶化，新进入者众多导致竞争格局恶化