预调酒弥补细分酒饮消费空白，中国预调酒市场潜力巨大：1）根据欧睿国际，2020 年预调酒全球市场规模为319.85 亿美元，Mark Anthony Brands 凭借爆品White Claw，三得利凭借爆款产品和乐怡、-196 度市占率分别位居第一/第二；2）分区域看，亚太地区是预调酒赛道的主要市场（2020 年销量占比30.94%），然而相较美日澳等预调酒成熟市场，我国在人均消费和品类占比上均处于较低水平。随着我国人均GDP 突破1 万美元，以及消费者对啤酒之外个性化/多样化饮酒需求的不断增加，中国预调酒市场存在巨大潜力。

    　　聚焦美国日本大单品，满足细分消费需求是关键：预调酒的兴起，为消费者提供了更丰富的选择，填补了部分不喜欢啤酒/烈酒消费者的饮酒空白。美国日本大单品的盛行正是由于自身独特的产品定位满足了细分消费人群的饮酒需求，趁势而起从而获得了快速发展。1）主打低糖低卡的White Claw 满足了对健康有要求的消费者；2）和乐怡为逐步扩大的女性饮酒群体提供了丰富的选择；3）StrongZero 则为不习惯啤酒口味的年轻人群提供了新的选择。

    　　百润“一人独饮+女性向”打造微醺单品：经历过2012-2018 年预调酒从放量、到调整、再到复苏的一轮周期后，百润作为国内预调酒龙头企业，成功打造出了大单品[微醺]，2020 年微醺对公司的营收贡献比已超过50%。公司当前以家庭饮用第一品牌、女性饮酒第一品牌、年轻人的第一口酒为目标进行产品矩阵打造。

    　　随着低度酒赛道的不断扩容，越来越多的参与者加入其中，赛道竞争激烈程度边际加剧。然而我们认为，对于一个新兴赛道，找准消费人群、消费场景的能力远大于推出一款产品。经历锤炼的百润，当前在产品打造上重视且有能力做到将人、货、景三者匹配，在丰富的消费者调研数据支撑下百润有能力持续推出大单品。

    　　展望未来，高度预调酒+威士忌进一步打开空间：根据测算，我国预调酒市场规模有望达到300-500 亿元，足以容纳多场景、多样化的产品。微醺之外，百润亦布局了8 度强爽系列，定位男性消费人群主打“一罐到位”，强爽有望为公司带来新的增长点。此外公司的崃州酒厂拥有伏特加、威士忌产线，威士忌生产有很强的壁垒性，公司抢先进行布局，远期发展空间有望进一步被打开。

    　　盈利预测、估值与评级：我们预测百润股份2021-2023 年EPS 分别为1.07/1.46/1.97 元。预调酒是食品饮料赛道中的优质赛道，百润作为行业龙头，具备长期增长潜力。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价99.5 元。

    　　风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。