事件：公司发布2020 年年报及2021 年1 季报。2020 年实现营收19.27 亿元，同比增长31.20%；实现归母净利润5.36 亿元，同比增长78.31%；其中20Q4 分别实现营收、归母净利6.02、1.53亿元，同比增长33.08%、112.23%。21Q1 分别实现营收、归母净利5.17、1.31 亿元，同增52.88%、112.15%，利润增速接近预告上限。

    　　预调酒Q1 增势强劲，香精业务需求持续改善。公司预调酒收入增长持续提速，20H1/20H2/21Q1 分别同比增长27.7%/38.4%/51.1%，增势强劲主因：1）新品推广收效理想。20 年8 月上线电商特供新品微醺美好生活系列动能良好，此外经典系列焕新、微醺茶酒系列及季节限定款等新品也都起到了一定的增长补充作用。2）渠道下沉力度加大。一方面，公司持续强化电商运作，积极拥抱抖音、直播等新兴渠道，数字零售渠道增长明显，2020 年同增55.8%，占比提升3.2pct 至19.9%。另一方面，疫情过后公司加大三四线城市渠道下沉，并注重把控覆盖质量，2020 年末经销商数量达1153 家，同比净增425 家，数量触底回升，质量更加优秀。3）消费者教育投入效果显现。公司加大品牌投入，通过冠名热播综艺及影视剧，持续巩固居家场景“一个人的小酒”的心智占领，叠加疫情强化居家消费习惯培育，品牌效应实现正向强化。21Q1 季末预收账款环比、同比均基本持平，收现比达139.2%，环比+15.1pct，同比+5.49pct，现金流情况保持健康。20H1/20H2/21Q1 香精及其他业务收入分别同比增长0.7%/24.2%/67.6%，其中剔除低基数影响，21Q1 相对19Q1 同比增长33.0%，需求改善趋势良好，主因饮料消费需求反弹，公司客户服务能力亦有提升。

    　　精准营销投放收效积极，毛销差改善助净利率显著提升。2020FY、2021Q1 公司净利润率分别同比增长7.3、7.0pcts 至27.8%、25.3%，其中预调酒净利率分别同增6.6、6.5pcts 至23.3%、19.8%，主要由毛销差提升贡献（分别同增5.5、8.7pcts）。1）新会计准则下，剔除运输费转记影响，2020 年公司综合毛利率同比增1.2pct 至69.4%（表观为65.5%），21Q1 毛利率估算同比提升接近4pct。尽管瓶罐收入比和线上收入比提升的结构性变化对公司毛利率存在表观拖累，预计产能利用率提升及新品放量对毛利率的正向贡献更为显著，未来伴随预调酒终端需求持续培育、公司产品矩阵不断丰富，毛利率仍有提升空间。2）2020FY、2021Q1 公司销售费用率分别同比下滑7.0、8.6pcts 至22.2、22.6%，会计变更影响之外，显示公司费用投放更具经验，通过推进数字化精准投放，将部分线上广告投入转拨至终端投入，显著提升营销效率。

    　　产能布局超前，新品规划前瞻，利口酒和威士忌增长期想象空间。中长期来看公司产品矩阵研发储备充足，在强爽系列、无糖酒精饮料和硬苏打气泡水等领域，2021 年会选择部分新品先在线上推出进行测试。此外，根据定增反馈公告，公司定增威士忌烈酒项目布局长远，已与部分经销商就威士忌系列预调酒业务达成初步合作意向，比如Highball、威士忌可乐等。

    　　高酒精度威士忌预调酒产品定位高端，酒精度更高，市场空间预计将更为广阔。至此公司预调酒→利口酒→威士忌路径已经较为明朗，我们看好公司基酒共享和新品运作的长期前景，新品孵化一旦成功，未来成长确定性和持续性将会更好，并且或将带来价格带的扩张。

    　　投资建议：预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.47、2.06、2.76 元，给予6 个月目标价146元，对应2023 年53 倍PE，维持“买入-B”评级。

    　　风险提示：潜在进入者的进入导致预调鸡尾酒竞争加剧；市场容量扩张存在一定不确定性