事件：4 月29 日公司发布23 年年报及24 年一季报。23 年全年公司实现营收/归母净利润269.49/-15.26 亿元，同比分别+1.55%/-1228.76%，基本EPS 为-1.09 元。合23Q4/24Q1 实现营收60.79/48.80 亿元，同比-22.47%/-25.19%；实现归母净利润-6.15/-1.98 亿元，同比-709.26%/+41.94%。

    　　23 年猪价低迷拖累业绩表现，生猪出栏量保持高增长。受猪价低迷影响，公司23 年生猪出栏均价为1588 元/头，同比-19.55%，出栏均价的下滑直接导致公司生猪业务出现亏损。生猪业务方面，23 年公司出栏生猪371.26 万头，同比+72.05；其中商品猪销售338.66 万头，同比+79.16%，仔猪销售32.60 万头，同比+21.82%，商品猪销售占比91.22%，同比+3.62pct。总体看，公司23 年生猪出栏量保持高增长，显示主业成长性良好。商品猪销售占比有所提高，育肥产能得到较好释放。饲料业务方面，23 年外销饲料708.31 万吨，同比+14.87%，销售均价2832 元/吨，同比-14.22%。公司加大高端饲料产品占比，使饲料业务毛利率达到6.52%，同比+0.5pct，24 年饲料业务毛利率有望进一步提升。

    　　毛利率下降明显，期间费用率小幅上升。23 年/23Q4/24Q1 公司毛利率为2.74%/2.58%/4.16%，同比-5.03pct/-4.38pct/+2.03pct，原因是生猪业务亏损，拖累整体毛利率。23 年/23Q4/24Q1 期间费用率同比+0.30pct/+2.74pct/+0.97pct。其中管理费用率3.25%/3.09%/4.24%，同比+0.35pct/+0.94pct/+0.64pct。原因是职工薪酬、折旧费、保险费等支出提高。财务费用率为1.18%/1.30%/1.48%，同比+0.08pct/-0.03pct/+0.34pct。原因是利息费用、汇兑损失等同比上升。

    　　投资建议：根据23 年及24Q1 经营情况，我们下调盈利预测。预计24~26 年归母净利润为3.93/10.44/7.91 亿元，同比+125.8%/+165.5%/-24.2%，对应PE 为21.1/8.0/10.5 倍。未来公司生猪出栏量仍有增长空间，饲料业务预计将维持高端化战略，公司主业成长性良好，各板块协同效应较强，维持“买入”评级。

    　　风险提示：生猪出栏不及预期；原材料成本压力；猪肉需求不振；疫病风险等