维生素涨价推动 17 年业绩大增，新项目打开成长通道

    核心观点：

    公司发布年报，业绩大幅增长

    公司 2017 年实现营业收入 15.65 亿元，同比增长 47.13%，实现归属于母公司的净利润 4.03 亿元，同比增长 140.38%，业绩大幅增长。

    经营分析：维生素盈利能力提升拉动公司业绩向好公司毛利率持续提升，费用率平稳。 公司 2017 年毛利率为 47.86%，同比提升 9.78 个百分点；销售期间费用率为 16.44%，同比下降 0.41 个百分点。 其中，维生素产品 2017 年毛利率为 57.84%，同比提升 11.04 个百分点；皮革化学品 2017 年毛利率为 12.17%，同比下降 4.72 个百分点。

    多品种维生素领军企业，充分受益产品价格上涨， 兼具成长性公司为维生素产品领军企业。目前公司拥有 3200 吨 VB1 产能、 13000吨 VB3 产能、 5000 吨 VB5 产能以及 3000 吨 VK3 产能。 主导维生素品种价格上行，推动公司 17 年业绩翻番。 2017 年在环保趋严的背景下，环保成本提高，有效供给缩减，维生素行业集中度逐步提升，大部分维生素价格大幅上涨。

    公司兼具成长性： 江苏兄弟维生素生产厂区智能化改造升级完成正式投产；新增的 VB3 和 VB5 产能有望在 2018 年开始充分释放；战略性布局江西基地， 苯二酚等项目打开成长空间。

    盈利预测与投资建议

    基于维生素价格趋于平稳理性，新增产能顺利爬坡及在建项目逐步推进的假设，我们预计 2018-2020 年公司每股收益分别为 0.94 元、 1.12 元、1.27 元，对应当前股价市盈率为 14 倍、 12 倍、 11 倍，考虑公司的成长性，综合对比维生素行业上市公司估值水平，维持“谨慎增持”评级。

    风险提示

    宏观： 宏观经济下行；主要下游行业饲料等需求低迷；汇率波动风险。

    行业：维生素产品价格大幅下行；维生素新产能投放超预期；原材料成本剧烈波动。 公司：重大安全、环保事故；项目进展不及预期。