[投资要点

    　　 核心观点：重仓板块优秀避险标的徐家汇，上海国企改升温增弹性。综合考虑徐家汇毛利率、净利率、存货周转率以及ROE 等指标，公司营运能力位居行业前列，优势明显。且公司持续推进E-MEC，顺应线上线下融合大势，未来有望保持基本面稳定。公司上市以来，总额股息率位居商贸零售板块第一位，在大盘持续震荡的行情下，公司类债券的性质可作为优秀的避险标的。另外，国企改革持续升温，上海地区作为排头兵有望率先开启国改，徐家汇有望率先受益。考虑公司性质以及市场情绪，我们继续给予公司2016 年28.0XPE，对应目标价位17.52 元，相对当前股价具有34%的空间，维持“买入”评级 徐家汇商圈竞争压力远小于南京路商圈，徐家汇上游高议价能力保证强盈利能力，净资产收益率位居行业前列。毛利率以及净利率方面公司优势明显，在百货板块徐家汇毛利率为30.7%，仅次于南京新百，位居百货板块第二名；净利率方面，徐家汇净利率高达13.21%，位居百货类上市公司首位，远超第二名广州友谊。分析来看，考虑竞争压力，虽然徐家汇商圈人流量不及南京路商圈，但徐家汇商圈单位面积店铺数远少于南京路商圈，且各门店对供应商的议价权或弱于核心门店较少的徐家汇商圈，盈利能力上，徐家汇商圈盈利能力不亚于南京路商圈，徐家汇受益商圈优势明显。反映在净资产收益率上，徐家汇净资产收益13.2%，位居行业前列。另外，徐家汇在反映公司短期偿债能力的存货周转率上，优势也较为明显。综合来看，公司营运能力较为优秀。

    　　 徐家汇股息率持续保持较强的稳定性，总额股息率位居商贸零售板块第一，市场风格偏好高分红标的，有望率先受益。自2011 年上市以来，公司年股息率保持在2.5%以上，股利支付率持续保持在60%以上。

    　　加总各年的分红总额，我们计算出公司总额股息率（上市以来股息总额除以当前市值）为16.25%，在商贸零售板块位居首位，是商贸零售板块优质的类债券标的。分析来看，我们认为主要原因是公司基本面较为稳定，现金流充沛。在传统零售景气度持续下行的情况下，公司净利润以及现金流较为稳定，历年较高的股利支付率表现出公司较好的公司治理环境，实现股东的利益最大化，在公司安全边际较高的情况下值得价值投资者长期配置。在大盘持续震荡的行情下，从分红角度来看，公司是优秀的避险标的。

    　　 公司继续拓展百货业务，精耕细作为战略方向，E-MEC 系统进程稳步推进。1）2015 年下半年公司将对四家门店继续做细节调整以动态契合主要客户需求，其中汇金百货引进时尚精致的人气餐饮品牌；虹桥店扩展淑女装品类并扶持销售“明星品牌”；上海六百加大商品跨楼层调整力度；汇联商厦积极参与徐家汇商圈天桥改造工程。2）公司凭借多年的单品管理（SKU）和实体店运营经验，与上海交通大学软件学院共同组成研发团队，自 2014 年起开发线上线下全渠道全融合的“ERP+APP”移动电子商务（E-MEC）。目前，E-MEC 软件首期功能“电子发票”已在汇金百货部分专柜上线。公司未来将积极扩大 E-MEC 软件的应用范围，推动汇金百货全面实现“单品、库存、订单、促销、支付、数据”等功能的线上线下同步运行。在当前互联网+的大环境下，公司积极拥抱互联网并精耕细作，保证未来业绩稳步增长。

    　　 上海国改持续升温，徐家汇有望率先受益。当前国企改革取得新进展，有望进入最后攻坚战，上海作为国企改革的前沿阵地，相关的国资标的有望持续受到市场关注。徐家汇作为徐汇区国资委旗下唯一上市公司，若上海国企先行，徐家汇有望率先受益。

    　　 目标价17.52 元，目标价相对当前具有34.2%的空间，维持“买入”评级。我们预计2016-2018 年公司归属母公司股东净利润分别为2.60、2.67、2.77 亿元，摊薄每股收益分别为0.63、0.64、0.67 元，分别增长2.84%、2.70%、3.63%，以2016 年7 月28 日收盘价计算，对应2016-2018 年PE 为20.71、20.39、19.48倍。我们以重估价值以及当前的市场偏好对公司进行估值，考虑良好的经营状况以及稳定的高分红，继续给予2016 年28.0XPE，对应目标价位17.52 元，相对当前股价具有34.2%的空间，给予“买入”评级。