事件：巨人网络发布2025 年业绩快报及2026 年一季度业绩预告，同比均实现大幅增长。据2026 年4 月10 日公司公告，巨人网络2025 年营收50.47 亿元，同比增长72.69%，归母净利润16.69 亿元，同比增长17.14%，扣非归母净利润20.58 亿元，同比增长26.83%；2026 年一季度公司归母净利润10-12 亿元，同比增长187.47%-244.96%，扣非口径净利润9.5-11.5 亿元，同比增长162.19%-217.38%。

    　　重点产品《超自然行动组》《原始征途》表现突出，海外参股子公司会计处理产生非经常损益。公司2025 年休闲竞技游戏新品《超自然行动组》成为公司2025 年以来重要增长引擎，成熟产品《原始征途》上线小游戏版本并开启二次推广，全年累计新增用户超3000 万，流水同比增长18.62%。2025 年归母净利润与扣非口径存在差额，主要来自公司间接参股公司Playtika 2024 年收购的Superplay会计处理影响，Superplay 2025 年及未来考核期间业绩大幅超预期，导致新增3.8 亿美元的或有对价计入当期费用，Playtika 2025 年调整后EBITDA 为7.53亿美元，与2024 年持平，会计处理并不影响其核心经营业务盈利。

    　　《超自然》流水再创新高，递延收入充足为后续业绩兑现提供确定性。《超自然行动组》在2026 年1 月突破日活1000 万，单日流水、单月流水均创历史新高，目前4 月淡季仍能稳定在iOS 游戏畅销榜前40。随着产品流水逐步提升和积累，公司递延收入也在25Q4 和26Q1 分别提升至17.28 亿元和21 亿元，呈现逐季度增长趋势，充足的待确认收入预计可在后续季度带动业绩的稳定增长。

    　　投资建议：公司核心游戏产品用户群体稳固、流水趋势持续向好，《超自然行动组》海外市场布局推进，在手有《五千年》等项目储备，看好产品长线运营能力与公司整体业绩表现。预计公司2025-2027 年营收50.47/87.17/94.49 亿元，归母净利润16.69/40.81/45.52 亿元，根据2026 年4 月10 日收盘价对应PE 估值分别为39x/16x/14x，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场竞争导致《超自然》流水或利润率下滑，《征途》IP 产品稳定性下滑，重点产品海外拓展不及预期。