核心观点

    　　AI 进展加速：游戏AI 大模型GiantGPT 完成备案，为游戏行业首家；《太空杀》AI 推理剧场玩法有望大规模推广；两款核心产品已测试AI NPC ；AI 工具降本增效应用于绘画、视频、语音、代码等方面，且已现可量化效果。

    　　老游持续稳健：《原始征途》畅销排名稳定，春节期间下载量增加；《球球大作战》23 年下半年以来流水持续回升。

    　　市场此前担忧公司产品储备，长线运营可以抵消部分担忧：

    　　新品方面：原始征途小程序版已上线，后续配合《原始征途-正式版》，有望带动流水回升；《王者征途》小游戏进入畅销TOP50。

    　　老游戏方面：《原始征途》表现稳健，《球球大作战》流水持续回升；《太空杀》AI 玩法、《月圆之夜》PVP 模式的推广及商业化进程加速，有望带来业绩增量。

    　　投资建议

    　　公司近期AI 进展加速，降本增效已现可量化效果，《太空杀》AI 玩法有望大推。原始征途小程序版已上线，后续配合《原始征途-正式版》，有望带动流水回升。新品储备包括《无主王座》等，关注《月圆之夜》PVP模式的推广及商业化进程。

    　　我们预计23-25 年公司归母净利润为12.8 亿、14.5 亿、17.0 亿，同比增长50.8%、13.3%、16.7%，最新市值对应当前估值为16.8x、14.8x、12.7x，维持买入评级。

    　　风险分析

    　　AI 应用不及预期风险；小程序游戏发展不及预期；海外游戏发行风险；行业景气度下滑风险；存量游戏流水下滑风险；游戏用户总量减少风险；重点项目运营失误风险；新游戏上线延期风险；新游戏上线后表现不及预期风险；推广营销ROI 降低风险；营销买量成本上升风险；未获版号游戏版号获取情况不及预期风险；游戏行业内容监管风险；行业竞争激烈；人力成本上升风险；核心人才流失风险；汇率波动影响净利润的风险；投资收益波动影响净利润的风险；玩家偏好转移的风险；宏观经济持续承压的风险；海外游戏发行风险。