巨人网络是国内领先的集研发、运营、发行为一体的综合性互动娱乐企业。

    　　公司自2004 年成立以来深耕网络游戏市场，以研运一体的经营模式为本，聚焦精品游戏。公司具有丰富的IP 储备和多元的游戏赛道，如“征途”和“球球大作战”，聚焦于3DMMO、泛二次元、UE4 和发行定制赛道。2022 年以来，公司全力拥抱AI 趋势，在研发和玩法层面取得突破性进展，并在海外市场成立全新品牌Ztimes，深入研究web 3.0 技术在游戏中的运用。

    　　推理派对手游《太空行动》暑期将启动大范围推广，游戏业务未来有望保持较高增速。2022 年公司重磅发布《太空行动》、《原始征途》和《龙与世界的尽头》。《原始征途》表现优异，其首日流水超千万，首月流水破三亿。公司预计将在暑期大规模推广休闲社交品类力作《太空行动》。我们认为，“征途”IP 用户基数厚实、基本盘稳固，暑期随着新品的大范围推广，预计下半年将实现公司收入及利润的进一步增厚。

    　　全新品牌Ztimes 发力海外市场，未来有望拓展海外增量空间。全球化发展是公司坚定不移的战略。公司自研游戏均已将开拓海外市场作为重点目标，2022 年发行的《Super Sus》帮助公司在自研游戏“出海”方面更进一步。

    　　我们认为，未来公司将持续推进全球化战略，将海外业务覆盖至更多地区，收入有望打开增量空间。

    　　公司全力拥抱 AI 浪潮，未来将进一步降低研运成本，提高研发效能。公司AI 小组加速组建，协同国内大厂探索“游戏+AI”。生成式大模型的迅速崛起，公司在战略层面重视AI 技术，通过“AI+游戏玩法”的集成，给用户带来了全新的体验。我们认为，公司具有存量产品的天然优势，具体产品落地思路逐渐明晰，AI 团队的组建给公司带来强大智库支持，随着大模型的迭代速度加快，公司有望实现游戏体验的大幅提升。

    　　盈利预测与估值分析。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.65 元/股、0.80 元/股和0.95 元/股。参考可比公司，我们认为，《原始征途》首月表现优异，暑期阶段《太空行动》的大范围推广将带来新的增长点，AIGC 的后续落地将赋能公司研运环节，降本增效成果可期，给予公司2023 年23-25 倍PE估值，对应合理价值区间为14.95-16.25 元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。

    　　风险提示。行业政策变动风险，版号发放进度不及预期，行业竞争风险加剧，核心技术人才流失风险。