巨人网络：自主研发核心IP，优质内容持续供给老牌游戏厂商“端转手”，自研产品表现亮眼。巨人网络是一家游戏研发厂商，成立于2004 年，端游时期代表作品《征途》极具影响力，2014 年起转向手游，陆续推出《征途》、《征途2》等系列手游以及爆款休闲竞技手游《球球大作战》，两大赛道成为公司业绩支柱。过去3 年存量游戏支撑公司稳健业绩表现，2023 年新品集中释放贡献较大业绩弹性。

    我们认为游戏行业正迎来新的行业周期。1）游戏版号常态化发放，行业供给稳定输出；2）优质供给推动需求复苏，游戏消费边际转暖；3）AI 赋能游戏进行玩法创新，打开行业增长空间。

    存量产品贡献长期价值，新品打开增长空间

    深耕“国战”MMO 赛道，征途系列长期价值凸显。截至2022 年，《征途》电脑端网络游戏及移动端网络游戏全系产品累计收入超200 亿元。或由于公司对“国战”MMO 的独到理解，公司成为国战MMO 赛道龙头。2023 年3 月24 日，公司推出“征途”系列新作《原始征途》，上线首月流水突破3 亿，或说明《征途》IP 的长期价值且公司具备长线运营和创新能力。

    《球球大作战》开创休闲竞技品类，《太空行动》有望复制成功。公司于2015 年推出《球球大作战》，上线后仅一年时间，其MAU 超过5000 万人，峰值DAU 超2900 万人。凭借较低操作门槛和多维度长线运营，《球球大作战》迅速成为爆款，为公司贡献稳定业绩。2023 年1 月，公司在国内双端上线狼人杀手游《太空行动》，首日新增用户数突破100 万。通过复盘《蛋仔派对》、《鹅鸭杀》等同类型派对游戏，我们认为《太空行动》具备爆款潜质，有望复制成功。

    公司聘请明星制作人开拓放置品类，赛道存在较大机会。《龙与世界的尽头》是公司首个放置类产品，已在多个地区进行了多轮小规模测试。《龙与世界的尽头》的制作人前作《不休的乌拉拉》表现亮眼，该产品有望2023 年暑期在国内上线推广，值得关注。

    AI 赋能具想象空间，产品储备开拓海外市场

    AI 赋能游戏玩法创新，应用端逐步落地。公司创始人史玉柱多次表明游戏+AI 的战略方向，或说明公司积极推动AI 的决心。公司旗下《球球大作战》、《太空行动》与AI 契合度较高，将持续依托AI 技术赋能，推动游戏玩法创新。

    《Super Sus》拔得头筹，海外营销初显成效。《Super Sus》借力海外视频平台TikTok 和YouTube 进行营销，取得初步成效。此外，公司宣布推出基于海外市场所打造的全新品牌ZTimes，目前已有数款在研产品，研发团队规模超百人。

    投资建议

    公司存量游戏贡献稳定业绩，2023 年三款重点游戏产品上线，逐步释放业绩弹性，叠加AI 赋能游戏行业和公司产品，后续将陆续兑现。我们预测公司2023-2024 年归母净利润分别为13.0亿元、16.0 亿元，对应PE 为23.9 倍、19.5 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示

    1、产品版号审批、上线进度及流水表现不及预期风险；2、行业监管风险。