事件：洽洽食品发布2023 年半年度报告。2023H1 公司营收26.9 亿元，同比+0.3%；归母净利润2.7 亿元，同比-23.8%；扣非净利润2.0 亿元，同比-26.9%；2023Q2 单季度营收13.5 亿元，同比+8.3%。归母净利润0.9 亿元，同比-37.5%。扣非净利润0.6 亿元，同比-37.3%。

    　　收入端：瓜子承压+坚果稳健，海外市场恢复性增长。1）分产品：2023H1葵瓜子/坚果/其他收入分别为18.0/5.3/3.2 亿元，同比-2.4%/+1.6%/+12.7%。其中瓜子表现承压或系高基数影响，坚果增长相对稳健或系春节跨期及节前坚果礼盒备货谨慎影响。产品方面，公司聚焦瓜子和坚果业务，加大研发投入，不断推出新品和定制化产品，满足消费者需求。渠道方面，公司加快推进零食量贩店拓张，与零食很忙、赵一鸣、零食有鸣、好想来等品牌合作，产品包括葵花籽、坚果及休闲食品类；此外公司也积极推进会员店、餐饮等多渠道，葵珍在山姆渠道销售较好。H1 公司继续开展渠道精耕，渠道数字化平台掌控终端网点数近25 万家。2）分区域：

    　　2023H1 公司南方/北方/东方/电商/海外/其他收入分别为8.7/5.1/7.1/3.2/2.3/0.3 亿元，同比+3.7%/-6.5%/-7.1%/+12.9%/+10.7%/+27.3%，其中公司电商通过抖音、拼多多等渠道不断突破，增长向好；海外业务方面，随着东南亚市场渠道不断渗透深化，总体销售额迎来恢复性增长。

    　　盈利端：采购成本扰动，经营利润略有承压。2023H1 公司销售净利率为10.0% ， 同比-3.2pcts ； 分品类看， 葵瓜子/ 坚果毛利率分别为24.1%/26.9%，同比-7.5/+1.2pcts，原材料成本为净利润的核心扰动因素。

    　　2023Q2 公司实现销售净利率6.6%，同比-5.0pcts，其中毛利率为20.6%，为2007 年以来单季度毛利率底部，同比-6.9pcts。根据公司公告，毛利率主要系Q2 葵花籽采购成本环比进一步提升，使得利润率缺口进一步扩大，此外零食量贩、毛磕等性价比产品扰动及滁州工厂二期项目摊销等因素也带来不同程度的影响。展望看目前葵花籽种植面积有30%左右的增长，从供需态势看新采购季的葵花籽原料价格或有回落，但下降的幅度和具体时间仍需等到采购窗口才会更为清晰，我们预计受采购成本扰动，或在2023Q4 逐步迎来毛利率拐点。

    　　盈利预测：考虑公司收入节奏及采购成本扰动，我们下修全年盈利预测，预计2023-2025 年营业收入74.3/83.1/93.4 亿元（前值为79.0/89.6/100.2 亿元） ， 同比+8.0%/+11.8%/+12.4% ， 2023-2025 年归母净利润为8.1/10.3/12.5 亿元（ 前值为10.9/12.8/14.8 亿元） ， 同比-16.9%/+27.4%/+21.1%，对应PE 为21/17/14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险、原材料价格波动、渠道竞争加剧。