事件：公司发布2021 年年报。2021 年度，公司实现营业总收入59.85 亿元，yoy+13.15%；归母净利润9.29 亿元，yoy+15.35%；扣非归母净利润7.99 亿元，yoy+15.95%。单Q4，公司实现营业总收入21.03 亿元，yoy+28.39%；归母净利润3.34亿元，yoy+21.46%；扣非归母净利润3.08 亿元，yoy+31.57%。

    Q4 营收提速，坚果增速亮眼。公司21Q1-Q4 公司营收分别为 13.79 亿元、10.01亿元、15.02 亿元、21.03 亿元，分别同比变动+20.22%、-12.70%、+10.71%、+28.

    33%，Q4 收入提速，我们预计主要系由于春节前置、提价提升渠道积极性及坚果团购渠道拓展。分产品看，国葵21 年营收39.43 亿元，同比增长5.86%，上下半年增速-4.29%/14.26%，其中红袋原料升级，弱势市场提升、三四线及县乡市场的精耕，海外市场拓展，蓝袋风味化持续突破，不断丰富产品矩阵，进行渠道拓展、品牌联名、产品定制等，均实现持续增长。坚果21 年收入13.66 亿元，同比提升43.

    82%，上下半年增速为50.52%/40.63%，其中小黄袋销售额近10 亿，小蓝袋、每日坚果燕麦片销售额均超1 亿。渠道方面，2021 年，渠道精耕战略初见成效，渠道数字化平台掌控终端网点数量近12 万家，同时对新渠道进行持续拓展，TO-B 团购业务、餐饮渠道合作、营养配餐业务等新场景新渠道积极突破。分地区看，南方区、北方区、东方区、电商、海外分别同增3.56%、21.70%、18.78%、11.03%、10.16%，电商板块调整效果显著。

    毛利率提升明显，费用投放稳定。21Q4 毛利率33.43%，同比+5.24pct，环比+1.30pct，21 全年葵瓜子毛利率同比+0.78pct，坚果毛利率同比+0.97pct，整体毛利率同比+0.06pct，预计主要系产品结构升级、规模效应、提价得到体现。21Q4 公司销售费用率12.42%，同比+5.59pct，21 年公司销售费用率10.10%，同比+0.33pct，预计主要系公司旺季加大营销投放，全年费用投放较为稳定。综合来看，21Q4 公司净利率15.90%，同比-0.90pct；21 年净利率15.52%，同比+0.29pct。

    产品、渠道持续裂变，长期发展具备支撑。产品方面：打造“葵珍”高端第一品牌，蓝袋推出藤椒瓜子、海瓜子、陈皮瓜子等新风味。坚果以每日坚果为战略重点，打造坚果礼产品矩阵，孵化高端坚果、风味坚果新品。渠道方面：持续推进渠道精耕，打造百万终端，差异化产品和营销方案促弱势市场提升和县乡渠道渗透，推进2B、餐饮、社区团购等新渠道，明确电商渠道定位，海外聚焦东南亚市场等。

    投资建议：维持“买入”评级。考虑到疫情刺激国葵短期动销，长期增长具备支撑，我们上调盈利预测，预计公司22-24 年营收分别为70.71/81.76/93.24 亿元，净利润分别为11.46/13.48/15.41 亿元（前次22、23 年分别为11.22/13.41 亿元），EPS 分别为2.26/2.66/3.04 元（前次22、23 年分别为2.21/2.64 元），维持“买入”评级。

    风险提示：新品销售不及预期、渠道拓展不及预期、食品安全事件。