2011年主营业绩符合预期：公司2011年报收入4.69亿元，同比增长44.3%，归属母公司净利润1.31亿元，同比增长54.1%，全摊薄EPS 0.78元，分配预案为拟每10股派现2.5元。其中专网终端收入低于预期，原因是大客户江苏省电力局采购推迟；采集器收入高于预期，原因是纳入国网集中招标体系后销量大幅提升。鉴于目前各省对专网终端的推进进度参差不齐，我们调低对公司2012年专网终端产品的业绩预期，调高对其终端和采集器的业绩预期。年报披露公司2012年业务目标为营业收入与净利润均同比增长28%。

    2012年一季度业绩预计有保障：年报披露公司2011年总订单达7.1亿元，扣除17%的增值税后对应收入5.9亿元，其中2011年实现收入4.7亿元，尚未完成的1.2亿元将结转至2012年，保障一季度淡季的业绩稳定增长。公司预计2012年一季度净利润增长区间为20%-50%。

    集中招标可能导致毛利率下滑：公司产品均己纳入国网集中招标体系，2012年销售可能呈现量升价跌的趋势。敏感性分析显示，如果毛利率分别下降1个／2个百分点，对应2012年EPS将降至0.92/0.88元，业绩同比增幅降至17%/13%，稳住净利率有赖费用控制：上市扩产后公司己进入效率提升通道，2011年销售费用率和管理费用率分别由3.65%、11.68%降至3.25%、8.99%。我们判断随着其产品逐步纳入国网集中招标体系、管理团队逐步稳定，预计其销售费用率和管理费用率将进一步降低，缓解价格下跌对净利率的冲击。

    新业务拓展还需时日：公司正在拓展的合同能源管理项目投资规模大、回款周期长，在设计合理的风险控制措施方面还需探索，我们判断2012年上半年难以释放业绩。

    风险因素：国网用电投资推行速度、力度低于预期的风险；集中采购导致毛

    利率下滑风险；客户集中度过高的风险；合同能源管理项目推行失败风险。

    盈利预测与估值：我们将公司2012-2014年EPS从1.02/1.29/1.54元下调至0.95/1.18/1.38元，未来三年CAGR 21%。鉴于集中招标后产品面临价格下跌风险，我们调低目标价至24元，对应2012年PE 25倍，下调评级至“增持”