业绩简评

    新联电子2011 年实现营业收入4.7 亿元，同比增长44%，净利润1.3 亿元，同比增长54%，对应每股收益0.78 元，符合我们此前预期。利润增速高于收入增速主要源于管理费用率的下降和利息收入的增加。

    经营分析

    毛利率维持较高水平，未来下降空间有限：2011 年公司产品的销售价格虽然有所下降，但在规模效应显现、关键零部件自产等成本控制措施的作用下，公司各项产品毛利率维持情况良好，综合毛利率仅下滑0.8 个百分点。

    2011 年底开始的国网集中招标确实会带来一定的产品价格压力，但考虑到目前评标方式的逐渐合理化，以及公司产品仍有一定成本下降空间，我们预计未来毛利率仍有望维持平稳。

    管理费用率下降显著：公司前期聘请专业咨询机构对生产经营管理流程进行了全面改进，成效显著，销售和管理费用率均呈下降趋势，其中管理费用率大幅下降2.7 个百分点。优秀的费用控制水平是公司的竞争优势之一。

    华东以外市场开拓见成效，集中招标有利于公司进一步扩大市场份额：在2011 年底进行的首次采集终端国网集中招标中，公司总中标份额排名第二，且在新疆、青海、重庆等地区均中标较大分包。我们认为，国网集中招标与地方电网自主采购相比，对投标企业的产品质量、供货准时性、成本控制、现金流管理等要求都相对更高，实际上提高了行业的竞争壁垒，有利于优势企业提高市场占有率。

    采集终端设备迎来采购高峰，中长期看产业延伸及终端设备升级换代：由于2011 年电表招标量大幅超前采集终端设备，我们判断今年国网在用电环节智能化的投资将呈现“减电表，增采集”的格局，公司产品将迎来电网采购的高峰。而公司中长期增长则将来自于外延扩张式的产业延伸（如配网自动化、用电侧节能），以及如分布式电源、电动汽车、电网储能接入等用电侧新应用所带来的信息采集终端设备的升级需求。

    盈利调整与投资建议

    我们维持公司2012~2013 的盈利预测，EPS 分别为1.08 和1.42 元，目前股价对应18 倍2012 年PE。

    我们认为公司作为电网二次设备细分子行业龙头，未来将显著受益于电网投资重心由传统一次设备向智能化方向的转移，具有较高持续成长潜力。

    我们给予公司25 倍2012 年PE，对应目标价27 元，维持“买入”评级。