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    2019 年10 月25 日，万和电气发布2019 年三季报。

    公司2019Q1-3 实现营业总收入47.94 亿元，同比下降9.41%；实现归母净利润4.46 亿元，同比增长20.93%；实现扣非归母净利润3.85 亿元，同比增长21.96%。

    分季度来看，公司Q3 单季度实现收入12.42 亿元，同比下降18.64%；实现归母净利润1.16 亿元，同比增长25.93%；实现扣非归母净利润0.68 亿元，同比增长5.17%。

    简评

    1、受行业低迷拖累，19Q3 营收承压下滑

    公司三季度实现营收12.42 亿元，同比下降18.64%，降幅较一、二季度有所扩大。一方面，在宏观经济增长降速，外部形势严峻，叠加地产调控政策趋严等综合影响下，厨卫电器需求仍处底部。中怡康全渠道推总数据显示，19Q3 热水器、油烟机、燃气灶零售额同比分别下滑4.03%、3.30%及1.67%。其中线下压力高于线上，奥维云网数据显示，19Q3 油烟机与燃气热水器线下零售额分别下降6.67%与8.66%。

    另一方面，从结构来看，公司厨电产品下滑幅度较大，或因市场增长乏力下，龙头公司主推高性价比产品所致。中怡康数据显示19Q3 老板、方太均价分别下降约3%、5%，对后续梯队品牌造成分流。

    2、盈利能力逆势上扬，毛利率大幅提升，期间费用有所增长

    公司2019Q1-3 实现归母净利润4.46 亿元，同比增长20.93%；实现扣非归母净利润3.85 亿元，同比增长21.96%。收入承压背景下利润端稳健上行，主要由盈利能力提振贡献。19Q1-3 公司综合毛利率为33.94%，同比增长5.33pct；Q3 单季毛利率为35.57%，同比增长2.1pct。毛利率提振一方面受益于原材料价格回落，另一方面，公司加大高附加值产品主推力度，持续优化产品与客户结构，成本控制能力也有所提升。

    期间费用方面，19Q1-3 公司销售费用率为17.60%，同比增长3.21pct，主要系市场费用、广告宣传费及售后费提升所致；Q3 单季销售费用率为20.84%，同比增长2.36pct。19Q1-3 管理费用率为6.19%，同比增长0.36pct；财务费用率为0.25%；同比下降0.30pct，主要系由汇兑损失减少及利息收入增加贡献。

    3、渠道多元化加码布局，发力三、四线及精装市场

    随着乡镇经济的发展与物流网络的下沉，三、四线市场潜力逐步显现。公司全面拓展渠道的广度和深度，实行从线上到线下，从城市到乡村的多元化渠道战略，将渠道重心向次级市场倾斜，同时积极拥抱工程集采等新兴渠道。19H1 公司传统渠道销售额为13.55 亿元，同比增长2.77%；电子商务渠道销售额为5.27 亿元，同比增长4.09%；集采工程渠道销售额为1.23 亿元，同比高增72.32%，其中与恒大地产合作额达3070.19 万元，同比增长771.97%。

    网点下沉方面，截止到2019 年6 月，公司线下销售网点超16,000 个。公司继续加大体验型门店的拓展，进驻国美、苏宁、五星等328 个可控型KA 门店。同时全面赋能三级到六级市场渠道网点，通过专卖店、建材橱柜店、电器专营店等，完成832 个网点建设。在社群营销方面，万和官方商城店铺数量新增1,763 家，合计3,300 家。渗透率方面，公司一级市场覆盖率稳定在100%，二级市场覆盖率超过98%，三级到六级市场覆盖率增长明显。

    4、存货、应收账款小幅波动，经营性现金流增长亮眼

    库存方面，19Q1-3 公司库存量较18 年同期有所下降，三季度末公司存货为10.38 亿元，较去年同期下降3.97%，存货周转天数增加13 天至103 天。

    应收账款方面，19Q1-3 公司应收账款较去年同期提升6.66%至7.44 亿元，周转天数为38 天，较去年同期增加4 天。

    经营性现金流大幅提升，19Q1-3 公司实现经营性现金流9.06 亿元，较去年同期提升218.75%，其中Q3 单季实现经营性现金流3.55 亿元，同比大幅931.54%，主要系本期回款大幅增加叠加购买商品支付现金减少所致。

    投资建议：

    公司系国内燃热领域第一品牌，多元化渠道建设稳步推进，三、四线市场下沉加码，积极拥抱工程集采等新兴渠道，联手综艺IP 加大曝光。我们预计公司2019-2020 年分别实现营收63.83、66.48 亿元，同比分别变动-7.68%、4.15%，实现归母净利润5.90、6.38 亿元，同比分别增长20.62%、8.22%，对应PE 分别为12.33X、11.40X，维持公司“买入”评级。

    风险提示：经济增长持续承压；贸易环境趋于恶化；原材料价格大幅波动等。