事件：4 月18 日公司公告2025 年实现营收220.7 亿元，同比+2.6%，实现归母净利润6.3 亿元，同比-18.3%，扣非归母净利润4.3 亿元，同比-9.8%，单季度看，公司Q4 实现营收61.5 亿元，同比+9.3%,归母、扣非归母净利润1.3、0.8 亿元,分别同比+15.5%、-39.9%。

    　　四季度吨售价环比逆势提升，看好后续吨盈利进入向上趋势。根据行业经验，假设按照93%/99%/99%/98%的产销率测算，我们预计25 年4 个季度公司吨净利117/95/98/54 元，Q4 同环比下降较多，主要系吨毛利同比下降所致，Q4 吨毛利同比降118 元，环比降113 元。Q4 钢价环比继续下行，但公司吨售价取得了环比提升，或体现出公司加工费的触底改善，但吨成本环比上行更多，我们判断可能与智能化投入及其他一次性因素相关。费用归集季节性显著，不适合环比比较，从同比来看，吨税务成本同比增加40 元左右，吨销售/管理/财务费用分别同比下降7/7.6/14.1 元，继续体现了公司不断提升的运营效率。公司Q4 吨研发费用同环比均取得大幅下降。

    　　继续看好公司吨净利改善。从后续看，我们认为26 年公司资本开支及固定资产增量有望放缓，随着产量增加，成本端的折旧摊销有望减少，同时，智能化投入对成本/研发费用的影响也有望边际减弱。若后续加工费提升的趋势延续，则有望对公司吨净利产生进一步积极影响。展望2026，我们认为钢价、加工费、成本端公司均有积极变化，继续看好吨净利的触底回升。

    　　投资建议：我们预计公司单吨加工费已有环比回升，未来若趋势延续，则公司吨净利在26 年有望进入上行通道，继续看好后续公司量利双击，预计26-28 年归母净利8.9/12.6/16.4 亿元，当前26 年PE16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；原材料波动风险。