至暗时刻：多重宏观因素导致需求低迷：自2021Q2 起，钢结构行业下游需求先后受到多重宏观因素冲击：钢价快速上涨、房地产周期下行、疫情扰动、高温限电等。我们观察到鸿路的竞争优势在本次行业下行过程中被持续强化。

    跬步千里：龙头竞争壁垒多维度强化：鸿路钢构在经历多重宏观因素冲击下，虽出现订单及产销量增长放缓，但其竞争优势仍在多维度强化。1）吨扣非净利持续向好，受益于高附加值项目占比提升；2）订单结构中，大额订单占比提升，受益于其规模优势及成本优势，行业寒冬下，下游客户资源向龙头集中；3）资金使用效率方面，公司应收、存货、预付款周转效率持续优化；4）公司依靠低成本融资优势，在原材料采购过程中加大现金使用比例，降低实际采购成本；5）预收账款周转效率受宏观因素扰动，但22H1 末已现边际改善迹象；6）人均产量及吨人工成本持续优化，行业低迷期继续“养人”，为产能扩张做好配套工作；7）产能持续扩张，遥遥领先竞争对手，规模优势无可撼动；8）补齐辅料、半成品加工等配套工序，压缩中间环节外协或外购成本，降本增效强化竞争壁垒；9）实控人商总坐镇智能化改造，降低劳动密集型业务对人头数的依赖，降本提质提标。以上是公司发挥主观能动性获得的回报，是其可以努力的阿尔法因素。

    综合来看，公司虽遭遇行业层面的需求低迷，但公司仍在持续降成本、优化经营管理质量、扩大管理半径，其竞争优势在逆境中反而进一步加强，拉开了其与竞争对手的差距。竞争壁垒日益加固，产能规模持续扩张，将会使公司在下一轮行业上升周期释放出超出同行业的增长潜力，具备更强的经营业绩弹性。

    曙光：经营数据改善，业绩弹性可期：考虑钢价因素，22Q3 鸿路钢构订单实质性转好；9 月产量已有环比提升，或已创历史新高；产成品库存加速去化，判断22Q3 公司销量高于产量。

    盈利预测、估值与评级：我们看好鸿路钢构通过智能化改造、一体化生产配套、原材料现金采购等经营活动进一步降低其生产成本，也看好公司竞争优势强化及产能扩张使其具备更深厚的增长势能。22Q3，下游需求已出现边际回暖，判断需求复苏将持续，但复苏力度有待观察。鸿路作为业内产能规模最大、成本优势最显著的企业，将率先感知到宏观边际的改善，看好鸿路22Q4 业绩弹性。维持公司2022-2024 年归母净利润预测13.2 亿元、17.5 亿元、21.0 亿元。现价对应2022 年动态市盈率为16x，维持“买入”评级。

    风险提示：钢价大幅波动抑制下游需求、需求复苏不及预期、产能扩张及利用率爬坡不及预期。