事件：鸿路钢构发布2022 年半年报。22H1，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为89 亿元/5.1 亿元/3.9 亿元，同比+9%/+2%/-1%。

    22Q2，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为54 亿元/3.4 亿元/3.0 亿元，同比+10%/+8%/+10%。

    点评：

    产销量受疫情冲击，22Q3 下游需求有望回暖。22Q2，公司产量88 万吨，同比+3%；判断销量约为86 万吨，同比-3%，疫情因素及下游需求较弱对公司生产及发货增速造成一定压力。22Q2，存货中，原材料/库存商品分别为61.9/16.2亿元，较21 年末环比-2.8/+6.5 亿元。“稳增长”政策发力下，判断22Q3 下游需求或将回暖，公司产销量或将加速。判断22H1 末公司年产能已达到445 万吨左右，预计将在2022 年底实现500 万吨的年产能目标。22Q2 末，在建工程5.5亿，同比+3.5 亿，22H2 产能扩张或提速。

    吨扣非利润或同比提升，龙头公司竞争优势稳固。22Q2，测算公司吨扣非净利润约为344 元/吨，同比+41 元/吨。21Q2 钢价底部上涨，22Q2 则高位回落，若结合库存会计处理方法（移动平均成本），22Q2 钢价涨幅应对吨盈利有拖累；产能扩张下，员工数量有增长，支付给员工工资同比+0.33 亿元（对应吨成本同比+38 元）；上述因素下，吨扣非净利润依旧同比改善，判断原因是：a）供应链采购付款方式变化或带来相关成本节约；b）产品销售结构因素。整体来看，公司整体效率仍在优化，随着产销量提升或有一定弹性。

    现金流显著改善，原材料采购支出减少所致。22Q2，公司经营性现金流净额3.4亿元，同比+6.5 亿元，现金流同比改善主要来自于原材料采购支出减少，同比-9亿元。22H1，公司收现比100.2%，同比-0.64pct；22Q2 末，合同负债（预收账款）约12 亿，环比持平，同比+2.2 亿元；判断22Q3 交付或有改善。

    盈利预测、估值与评级：鸿路钢构22Q2 受疫情影响，产销量增长放缓，随着下游需求弱复苏，22Q3 公司发货或有望改善。22Q2，公司吨扣非净利同比提升，公司经营效率仍在优化。维持公司2022-2024 年归母净利润预测13.2 亿元、17.5亿元、21.0 亿元。现价对应2022 年动态市盈率为12x，维持“买入”评级。

    风险提示：钢价大幅波动影响公司盈利能力、产能扩张及利用率爬坡不及预期、疫情影响生产及下游需求。