2020 年公司依托全产业链优势，复合肥主业稳定增长，实现全年营收91.54亿元，同比+6.12%，归母净利润4.99 亿元，同比+133.79%。受益于化肥景气度提升，2021 年一季度实现归母净利润1.81 亿元，同比增长210.80%。作为复合肥龙头企业，化肥行业景气度提升，有望带动公司复合肥销量、价格双增长，我们看好公司未来的发展布局。调整2021-2023 年公司EPS 预测至0.71/0.86/1.03 元，维持目标价为15 元以及“买入”评级。

    　　复合肥销量及毛利同比增长，2020 全年业绩上行。2020 年公司实现营业收入91.54 亿元，同比增长6.12%，实现归母净利润4.99 亿元，同比增加133.79%。

    　　2020 年以来，农产品价格提升带动种植需求，化肥行业景气上行；叠加公司一体化产业链持续完善和销售渠道加速整合带来的成本优势，公司复合肥销量及毛利润增长显著。2020 年公司复合肥销量达260.28 万吨，同比增长13.04%；2020 年公司复合肥毛利率为17.80%，同比增长2.31pcts。

    　　化肥景气度提升，一季度业绩大幅增长。2021 年一季度实现营收29.50 亿元，同比增长37.17%，实现归母净利润1.81 亿元，同比大幅增长210.80%。一季度净利润大幅度增长主因化肥行业景气度持续提升，需求回暖带动公司复合肥产品销量同比增长；随公司一体化产业链的完善和渠道的全面整合，公司复合肥毛利率同比上升。

    　　农产品景气上行叠加磷、钾供给偏紧，看好化肥价格上涨。2020 下半年以玉米、小麦为代表的农产品价格快速上行，库存消费比、产需结余均有所回落，有望支撑农产品价格延续上行趋势。价格上涨拉动农产品供给增加，催化化肥需求扩张；叠加供给端磷资源管制、三磷整治加速行业去产能，钾盐进口依赖明显；行业供需偏紧料将支撑化肥价格上涨。

    　　一体化产业链持续扩张，销售端加速发力。公司一体化优势向纵深发展，生产端推进外采转内购，依托丰富磷、盐矿资源，降低原材料成本，抵御价格波动风险。“雷波矿山开采项目”稳步推进，探明磷矿石储量1.81 亿吨，“探转采”

    　　有望完成，公司成本优势更加凸显。子公司荆州嘉士利新建2 条20 万吨/年全喷浆新型缓释肥生产线，并于2020 年12 月试生产，公司复合肥产量有望持续放能。销售端公司打造“桂湖”、“嘉施利”、“施朴乐”及“棵诺”等核心、细分品牌，完善国内外销售渠道布局，搭建云图农服平台，增强渠道粘性，有望带动产品销量增长。

    　　风险因素：产品价格大幅下跌，复合肥销量不及预期，原材料价格波动，环保政策不确定性。

    　　投资建议：公司作为复合肥龙头企业，化肥行业景气度提升，有望带动公司复合肥销量、价格双增长。公司产业链一体化、产能布局及渠道整合初显成效，我们看好公司未来的发展布局。调整2021-2023 年公司归母净利润预测为7.20/8.66/10.45 亿元（2021/22 年原为6.97/8.34 亿元），对应EPS 预测分别为0.71/0.86/1.03 元。维持目标价为15 元（对应2021 年21xPE）及“买入”评级。