事件

    　　天山铝业发布2023 年年度报告：2023 年公司营业收入为289.75 亿元，同比-12.22%；归母净利润为22.05 亿元，同比-16.80%；扣除非经常性损益后的归母净利润为18.83 亿元，同比-25.81%。

    　　投资要点

    　　公司各产品产量稳步提升，电解铝生产成本下降量：公司各产品产量均实现增长。公司2023 年铝锭产量116.55 万吨，同比+0.64%；高纯铝产量4.28 万吨，同比+3.38%；电池铝箔产量0.10 万吨，同比+233.33%，产量大增主因系公司江阴电池铝箔项目已有部分产品投向市场；氧化铝产量211.90 万吨，同比+37.57%，产量大幅上升的原因为2023 年公司氧化铝项目已全部投产；预焙阳极产量59.89 万吨，同比+16.86%。

    　　价：1）电解铝方面，公司自产电解铝平均销售价格约为18700 元/吨（含税），同比下降5.1%，生产成本同比下降2.44%，主要系预焙阳极和煤炭发电成本有所下降；2）氧化铝方面，2023 年公司氧化铝平均销售价格约为2840 元/吨（含税），同比上升3%，由于国内外铝土矿供货价格上涨，公司氧化铝生产成本同比增加1.6%。

    　　重点项目顺利投产，原料自给率将提升

    　　电池箔项目已有部分产品顺利出货。2023 年公司石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均在进行设备安装及调试，已有部分产品出货，已完成超过40 家客户的试单和10多家客户的认证，2024 年将进入产能爬坡阶段。

    　　海外铝土矿资源扩张落地，氧化铝原料自给程度提升。2023年公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得矿产品独家优先购买权，直接锁定铝土矿资源供应和采购成本，2024 年项目已进入规模开采并即将运回国内，满足国内氧化铝生产原料的需求。项目规划年产能500-600 万吨铝土矿，全面达产后将基本解决公司氧化铝生产的原料需求。

    　　盈利预测

    　　预测公司2024-2026 年营业收入分别为315.45、334.92、365.87 亿元，归母净利润分别为30.72、37.82、45.20 亿元，当前股价对应PE 分别为10.6、8.6、7.2 倍。

    　　考虑到公司电池箔及氧化铝增量逻辑已兑现，公司产业链一体化优势较高，叠加电解铝及氧化铝价中枢有望持续上移，维持公司的“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　1）电解铝下游需求不及预期；2）公司新建项目进度不及预期；3）主要产品价格大幅下跌风险；4）原材料及能源价格波动风险等。