投资要点

    　　事件：公司发布三季报，23Q1-3 收入64.1 亿元，同增69.0%；归母净利7.2 亿元，同增87.4%。其中Q3 收入21.0 亿元，同/环比20.0％/-28.8%；归母净利1.4 亿元，同/环比7.8%/-63.4％。23Q3 公司整体销售毛利率20.3%，环比-1.1pct。业绩不及市场预期，主要系：1）发电业务受偶发事件影响约0.4 亿元利润，2）海工受行业装机节奏影响环比下滑，出货不及预期。

    　　Q3 海工出货不及预期、毛利率提升明显、加速发展海工产能。23Q3 海工出货3.7 万吨，环降56%，测算吨净利约1350 元，环增约380 元，公司并入长风后计划持续优化供应及生产体系，盈利提升明显。展望Q4，我们预计公司龙源射阳、青洲6 项目将陆续发货，合计确认8-10万吨左右，发货均为高盈利产品，盈利有望继续优化。公司23 年底将形成140 万吨海工产能，后续阳江30 万吨导管架+德国工厂我们预计分别于24Q3/24 年底投产，漳州50-80 万吨布局导管架+漂浮式我们预计25 年底投产，25 年底海风总产能将超250 万吨，业绩成长性凸显。

    　　Q3 陆塔毛利率提升、叶片出货环增、发电收入不及预期。23Q3 陆塔出货约11 万吨，环比持平，测算吨净利约350 元，环降约190 元，主要系减值约0.2 亿元所致，扣除此影响盈利基本持平；叶片23Q3 出货约350 套（其中模具4 套），毛利率13.9%，环增0.7pct；发电23Q3 在手1.38GW，由于哈密电网检修、山东小风，收入仅2.4 亿元，利润0.63 亿元，Q4 恢复正常后我们预计发电复常，我们预计24Q1 并网濮阳200MW风场并网后将贡献增量！整体来看，23Q4 陆风装机加速，我们预计全年陆塔出货50 万吨，叶片1200 套，分别同比持平/+63%。

    　　Q3 费用率承压、经营性现金流流入环降。Q3 期间费用率9.6%，环增3.1pct，主要系新产能管理用资产折旧、汇兑损失等所致；Q3 信用减值0.37 亿元，环减76%，经营活动现金流量净额2.32 亿元，环减67%。

    　　投资建议：基于公司Q3 业绩不及预期，陆风装机增长减速，我们下调盈利预测，我们预计2023-2025 年归母净利11.7/17.7/24.1 亿元（2023-2025 年前值为15.0/20.4/27.1 亿元），同增86.0%/51.0%/36.0%。基于公司海风产能持续扩张，市占率有望持续提升，给予2024 年20 倍PE，对应目标价19.7 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：海风装机不及预期，原材料涨价、竞争加剧。