事件： 恺英网络发布2022年度报告和2023 年一季度报告。2022 年公司实现营业收入37.26 亿元，同比增长56.84%；归母净利润10.25 亿元，同比增长77.76%；扣非归母净利润9.56 亿元，同比增长105.97%。公司2023年Q1 实现营业收入9.55 亿元，同比下降7.20%；归母净利润2.90 亿元，同比增长16.72%；扣非归母净利润2.86 亿元，同比增长18.82%。

    　　2022 年公司业绩增速亮眼，新老游戏表现出色。1）2022 年收入端：①研发产品矩阵丰富，《原始传奇》《热血合击》《蓝月传奇》等长线产品稳定运营，《天使之战》《永恒联盟》等新上线产品表现出色；②发行产品营收口碑双丰收，《敢达争锋对决》（海外版）迅速取得中国香港地区、中国台湾地区iOS 免费榜第一；③投资与发行形成强业务协同，头部IP 授权与内部IP 孵化并进；④深挖研究IP 的品牌潜力。2）2022 年成本费用端：

    　　2022 年公司主营业务毛利率为75.02%，同比增加4.24pct；公司销售费用率21.56%，同比增加6.38pct，市场推广成本增加；研发费用率13.72%，同比减少0.56pct；管理费用率4.4%，同比减少2.57pct。

    　　多元储备开启产品大年，VR+AI 打开想象空间。1）公司治理不断改善：

    　　公司2022 年实现股东新老替换、实施股份回购及股权激励计划，提振信心。2）传奇客群夯实业绩基本盘：公司经典传奇产品持续贡献充裕现金流，同时持续输出优质传奇产品，市占率有望持续提升。3）奇迹游戏储备充足：公司2022 年上线奇迹产品《天使之战》《永恒联盟》等兼顾经典与创新，广受好评。4）创新品类持续发力：公司积极布局卡牌、二次元、SLG 等多元品类，在手版号丰富，《龙神八部之西行纪》预计6 月上线。

    　　5）VR 布局软硬兼备：公司与幻世合资成立上海臣旎布局VR 游戏，一款动作竞技类VR 新游在研。6）AIGC 布局游戏研发：复旦大学与公司子公司恺英软件签署协议，助力恺英网络实现首个搭建AIGC 及AINPC技术的斗罗大陆IP 手游。

    　　盈利预测：2022 年公司治理持续完善、新老游戏表现出色、业绩增速亮眼，2023 年公司作品矩阵储备丰富、VR+AI 催化不断、内容潜力值得期待。我们调整盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润14.54/17.95/21.72 亿元，对应当前股价（2023 年04 月27 日）的PE 分别为22.4/18.2/15.0倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧的风险、游戏行业政策变动风险、行业竞争格局变化风险、技术革新风险、人才流失风险等。