业绩概览：2022 年公司实现营收37.26 亿元，同比增长56.84%；实现归母净利润10.25 亿元，同比增长77.76%。2023Q1，公司实现营收9.55 亿元，同比下滑7.20%，实现归母净利润2.90 亿元，同比增长16.72%。

    　　研发业务：经典品类实力深厚，创新品类多线扩张。2022 年公司研发投入为5.11 亿元，占总营收13.72%，立体化研发体系不断完善。1）传奇/奇迹品类：

    　　公司运营《蓝月传奇》《原始传奇》《热血合击》等长周期精品游戏。截至2022 年底，明星页游《蓝月传奇》累计流水超40 亿元。依靠强劲研发实力、丰富运营经验及深厚行业资源，公司长线运营经典产品矩阵，在两大优势品类领域建立起独有竞争壁垒。2）创新品类：公司品类扩张取得成效，实时对战游戏《敢达争锋对决》、卡牌游戏《魔神英雄传》等表现亮眼。此外，公司于2022年初成立VR 游戏团队，当前一款动作竞技类VR 游戏在研中，未来公司将加强在VR 游戏、虚拟场景等VR 内容领域的投入，打造全新增长引擎。

    　　发行业务：业务架构调整完成，平台买量流水稳步增长。公司旗下XY 发行平台上线至今累计推出精品游戏逾百款。2022 年，公司发行运营的《天使之战》上线至今收获营收口碑双丰收，名列同品类产品前茅。通过整合独立发行条线，公司将发行业务模块化，实现产品引入与评价标准统一，发行渠道的统一管理有效提升渠道粘性，利于深化品牌合作。

    　　投资+IP 业务：投资回报优异，协同效应显著。2022 年，公司投资独立游戏研发公司余烬科技，在研一款科幻题材游戏《演灭》，该项目为索尼中国之星计划第二期产品；另一被投企业银之匙网络专注于卡牌与IP 类产品制作，具备全球化产品开发能力，当前在研一款面向全球市场的卡牌手游。公司差异化布局的投资模式与投后赋能提升价值的逻辑已得到基本验证，头部IP 授权与内部IP 孵化并进，支撑核心主业。

    　　新技术：加强AIGC 工具研发力度，助推游戏内容生产力跃升。游戏图像生成方面，运用Midjourney、Stable Diffusion 等图像生成技术可提高游戏美术生产力；内容研发方面，训练用于内容生成的垂类模型能加快游戏内容研发效率；游戏可玩性方面，运用游戏AI 机器人将提增游戏玩法的趣味性与多样性。公司将加大对AIGC 应用工具的研发力度，在图像生成、内容研发、多样性玩法等多方面赋能游戏生产。

    　　盈利预测：公司研发&发行&投资+IP 三大业务板块强劲成长，发力投入AIGC 等新技术应用有望助力公司游戏产能再度跃升。我们预计公司2023-2025 年分别实现营收48.70/59.50/70.50 亿元，实现归母净利润13.92/17.80/22.10 亿元，对应PE 26/20/16x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新技术发展不及预期；行业竞争加剧。