高端产品巴玛火腿在糖酒会上开始向全国5 星酒店招商，同时大力开发高端会所、酒庄、团购等渠道。原来巴玛火腿的主要销售地区在江浙沪和北京，公司在糖酒会上开始面向全国招商，立志成为中国发酵火腿第一品牌。目前全国500 多家五星级酒店，且每年保持15%左右的增速，因此高端火腿的市场空间非常广阔。

    公司是国内唯一一家具备生产意式发酵即食火腿的企业，巴玛火腿具备价格优势和渠道优势。目前这些酒店主要是购买进口的意式火腿，价格每只超过1 万，而公司产品每只2000 多，具备绝对的优势。公司原有传统火腿主要销售渠道也是星级酒店，因此可以借助一部分的原有渠道实现铺货。传统火腿主要是作为中餐配菜，而巴玛火腿主要是西式即食火腿，因此并不会影响传统火腿的销量。

    巴玛火腿的发酵期长达三年，2011 年开始产能将逐步释放。2010 年收入增长仅10.11%的主要原因是过去公司产品产能不足，而募投项目投产后仍要经过10 个月的发酵期，再进行窖藏，因此产能从2011 年开始才能逐步释放。2010 年传统火腿销售2351.04 吨，销售收入12861.60 万元；低盐火腿销售854.40 吨，销售收入1445.84 万元；巴玛发酵火腿销售5.8 吨，销售收入125.97 万元。

    巴玛火腿毛利高达80%，随着未来产品结构不断调整，公司产品的毛利也将不断提高。同时公司推出小包装的火腿产品，其毛利率要高出整腿超过20%。2010 年公司的毛利率相比2009 年提高了5%，达到41.68%。2010 年公司净利润增长快于收入增长主要得益于毛利率的不断提升。

    公司加大了销售费用的投入力度，计划使用超募资金1.76 亿元用于营销网络建设、生态运动型生猪养殖基地建设。2010 年销售费用率上升至8.64%，同比增加了60%。公司利用超募资金建立了杭州营销网络和上海营销中心，主要是建立连锁店和完善相应物流网络，公司计划第一步先深耕优势市场。公司总共超募4.1 亿，目前陈腿供应仍然不足，预计将继续通过自建和收购扩大产能。

    预计2010-2012 年EPS 为0.87，1.29 和1.81 元，对应的PE 为49/33/23 倍，考虑全国广阔的市场空间，我们认为公司业绩弹性很大，给予“强烈推荐”的评级。

    风险提示：向省外推广进程低于预期