中顺洁柔：生活纸龙头重拾增长，经营质量改善公司以生活用纸为核心，拥有丰富产品与品牌矩阵；今年一季度，营收与归母净利润同比分别增长6.29%和53.76%；毛利率和净利率同比分别提升3.52和1.46 个百分点；存货周转率/固定资产周转率/应收账款周转率，同比分别增加0.30/0.09/0.12 次；经营活动产生的现金流量净额同比增长469.56%。

    　　生活用纸行业仍有增长，产品升级与细分需求增长为重要驱动根据中国造纸协会数据，2025 年，国内生活用纸产量、消费量同比分别增长4.37%和1.95%。未来国内生活用纸产能仍将持续扩张，预计2026 年新增产能113.6 万吨，2026-2030 年合计新增产能超600 万吨。2020-2025 年，国内生活用纸原纸生产企业数量明显减少，但尚未出现占据绝对市场主导的企业。目前，行业步入绿色发展阶段，有利于推动竞争格局优化，同时，原材料价格下行，利好企业盈利能力提升。卫生纸是国内生活用纸第一大品类，消费者逐步形成对细分品类消费习惯，“专纸专用”预计成为未来新方向。

    　　公司利润率上行在途，经营韧性增强可期

    　　公司持续推进高端化战略，生活用纸毛利率显著领先同业水平，2020-2025年，生活用纸毛利率均超过30%。公司研发策略转向“精准高效”，产品聚焦用户价值最高的性能指标，以实现产品力提升与差异化。在个护业务方面，公司将高端、高毛利的产品定位为战略品类，为整体毛利率维持较高水平提供支撑。公司存在原材料补库需求，在原材料价格下行背景下，后续补库将具备一定成本优势。公司渠道建设聚焦高毛利区域、高毛利产品，2025 年，传统和非传统模式营收同比分别增长4.85%和9.63%，毛利率同比分别提升4.17 和2.35 个百分点。公司推进控费增效，2025 年，期间费用率同比下降1.31 个百分点，进一步助力盈利能力的改善。稳步推进达州、宿迁基地建设，新建基地智能化程度高，浆纸一体化强化经营韧性。

    　　盈利预测与估值

    　　在中性情景下，预计2026-2028 年，公司EPS 分别为0.35/0.42/0.49 元，对应2026 年PE 估值为19.37 倍，高于可比公司均值。但考虑到公司聚焦高端化、高毛利策略，以及经营提质增效，看好盈利能力改善延续性，故首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　纸浆价格大幅波动风险、汇率波动风险、区域市场竞争风险、产业政策风险。