公司预计2022 年归母净利润同比-39.4%

    　　公司公告2022 年业绩快报，预计2022 年实现收入85.7 亿元，同比-6.3%；归母净利润实现3.52 亿元，同比-39.4%。其中预计4Q22 实现营业收入24.6 亿元，同比-14.6%，实现归母净利润0.77 亿元，同比-19.9%，符合我们预期。

    　　关注要点

    　　1、品类与渠道结构不断优化，23 年收入端有望恢复稳健增长。4Q22 公司收入同比-14.6%，环比+40.6%，我们预计，随疫情扰动减弱、需求向好，品类与渠道优化有望助力公司23 年收入端恢复稳健增长：1）品类端：在生活用纸领域，公司有望持续优化产品结构，一方面不断提升Face、Lotion等高端产品的占比，另一方面积极打造下沉品牌“太阳”，扩大份额优势；在新领域，公司积极建设朵蕾蜜、OKBEBE等个人与婴童护理品牌，未来有望成为新业绩增长点；2）渠道端：3Q22 起公司主动优化低效渠道，在夯实GT等优势渠道的同时，重点发力EC、RC、AFH等渠道，我们预计23年公司渠道优化成效有望逐步显现，中长期助力持续成长。

    　　2、积极提价应对成本压力，后续浆价回落有望释放毛利弹性。1）毛利端看，22 年因木浆等原材料价格高企，公司积极实施提价政策，但受市场需求疲弱、竞争加剧等影响，全年毛利率同比仍有所下滑，我们预计随木浆成本下行预期逐步兑现，23 年公司毛利率有望迎来修复。2）费用端看，公司优化营销投放，推进降本增效，费控能力有所增强，综合影响下，我们测算公司4Q22 净利率环比提升0.47ppt至3.2%。

    　　3、浆价等成本回落有望引领公司23 年盈利能力明显修复，中长期有望持续向全国化龙头进军，市占率持续提升可期。短期看，如我们在《中顺洁柔：浆价下行有望修复盈利能力，公司份额持续提升可期》中的观点，我们预计生活用纸等需求韧性强，随木浆价格下行，公司盈利能力年内有望逐步修复；中长期看，公司有望持续通过优化产品结构、拓展个护新品类、提升渠道效率、完善全国产能布局等强化自身核心竞争力，且公司已公告2022年激励计划，覆盖范围广、力度大，有望充分绑定管理层利益，助力公司持续向全国化龙头升级，强者愈强。

    　　盈利预测与估值

    　　基于22 年原材料成本高位运行，我们下调2022 年盈利预测6.8%至3.5 亿元，维持2023 年盈利预测不变，首次引入2024 年归母净利润7.5 亿元，当前股价对应2023/2024 年25/22 倍P/E，维持跑赢行业评级与目标价16元不变，对应2023/2024 年32/28 倍P/E，较当前股价有28%上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格大幅波动，市场竞争加剧。