预告2021 年归母净利润同比下降20%

    公司披露业绩快报：2021 年收入101.5 亿元，同比+25%；对应4Q21 收入30.8 亿元，同比+23%。2021 年归母净利润13.3 亿元，同比-20%，主要是计提地产客户应收坏账7.1 亿元（其中，恒大集团及其成员企业约6.3 亿元，其他客户约8000 万元）。如果还原坏账减值损失，我们估计2021 年公司归母净利润同比约+17%，4Q21 归母净利润同比约+11%，符合我们的预期。

    关注要点

    减值计提充分，Q4 收入增长环比提速：1）此次老板电器对恒大相关应收计提全额减值损失，风险充分释放。2）4Q21 在厨电行业整体需求景气度变弱、工程渠道承压的外部环境下，公司收入端实现增长环比提速，显示出公司作为厨电龙头稳健的经营能力，以及新兴品类快速增长对收入的明显带动。3）我们预计2022 年在“保交付”政策下，公司传统品类有望受益于市场集中度提升，实现稳健增长；同时公司积极布局的洗碗机、蒸烤箱、集成灶等品类快速增长，烟灶消以外的产品收入占比有望接近30%，成为驱动公司长期增长的新动力。

    公司传统品类份额提升趋势明显：1）AVC监测2021 年公司线上烟机（含厨电套餐）零售量份额14%，同比+1.1ppt；线下零售量份额24%，同比+2.3ppt。

    2）公司零售渠道份额提升，主要得益于厨电行业经历不景气周期叠加原材料压力，地方性小品牌退出。3）此外，如果考虑渠道的多元化，我们认为有能力进行全渠道布局的龙头品牌未来优势会更加显著。公司在工程渠道已经取得明显优势，正在加速布局家装公司、网批小店等新兴渠道，计划2022年底上述社会网点数量达到1 万家。

    新品类中，公司品牌力持续验证：1）2021 年线下洗碗机市场，老板零售额份额同比+8.0ppt至18%，市场份额持续提升。并且老板洗碗机开始进入工程渠道销售，我们认为未来嵌入式洗碗机市场有望延续油烟机的行业格局，形成老板和方太的双寡头垄断格局。2）蒸烤一体机市场，2021 年老板线下零售额份额35%，同比+2.94ppt，超过西门子成为行业第一。3）此外，公司计划3 月底推出集成灶产品，凭借品牌力与出色的工业设计能力，我们认为公司有望在集成灶市场后来居上，成为头部品牌之一。

    估值与建议

    由于公司对地产相关坏账计提减值损失，我们下调2021 年净利润预测31%至13.3 亿元，维持2022 年净利润预测23.5 亿元，引入2023 年净利润预测27.6 亿元。维持跑赢行业评级及目标价51.33 元，对应21x/18x 2022/23eP/E，涨幅空间51%。公司当前股价对应14x/12x 2022/23e P/E。

    风险

    地产销售下行幅度超预期；原材料价格大幅波动。