事件：公司2021Q3 实现营收27.45 亿元，同比+13.65%；归母净利润5.52 亿元，同比+8.14%；扣非归母净利润5.45 亿元，同比+7.72%。累计来看2021Q1-Q3，公司实现营收70.71 亿元，同比+25.68%；归母净利润13.42 亿元，同比+19.56%。公司经营稳健，Q3 营收与业绩基本符合预期。

    　　纵观Q3，作为地产后周期属性较为明显的行业，竣工数据的下行带来厨电行业需求端的变化。21Q3 全国商品房（住宅）销售面积同比下滑14.5%，其中8 月下滑幅度达到17.6%；同时全国城市二手房挂牌指数显示二手房交易活跃度弱于20 年，且近期呈现下降趋势，对三季度厨电行业的需求端有减弱作用。

    　　分品类看：需求下行背景下老板烟灶品类稳健经营，新兴品类增速亮眼。三季度我国烟灶市场在双线均价延续同比修复的同时，销量也有较大幅度的萎缩，可能为地产竣工放缓下需求端的变化，以及商品涨价导致的非刚性购买需求的延后所导致。在原材料涨价成本承压的背景下，Q3 公司烟灶及新兴品类的销量增速表现优于行业：一方面，第一品类群保持稳健经营，产品小幅涨价冲抵原材料成本压力，在需求下行背景下销量增速跑赢行业，且份额稳健提升；另一方面，公司新兴品类均价波动幅度小于行业，线上销量实现较好的增长并实现快速渗透。奥维云网数据线下主要为KA 渠道销售，且公司新品类的业务重心主要放在线下市场，由代理商进行销售，故公司线下渠道的实际增速表现应好于奥维云网数据。我们预计，21Q3公司洗碗机将实现销售翻番，蒸烤一体机保持高速增长。

    　　分渠道看：竣工数据下行+部分客户紧缩订单放缓工程渠道增速，电商渠道、零售+创新渠道贡献增长动能。1）电商渠道，公司坚持直营，从而维持较强盈利能力及行业地位，预计电商渠道为Q3 增长的核心驱动力；2）零售+创新渠道，自从将创新渠道纳入线下统计口径以来，公司依靠高稳定性和高效率的代理商团队实现线下渠道的稳健复苏。同时，公司通过开设小型网点的模式带动渠道下沉，进一步攫取低线市场份额；3）工程渠道，受制于竣工数据的逐渐下行以及公司对部分工程客户紧缩订单，预计公司Q3 工程渠道增速将略有放缓。

    　　盈利能力，20 年5 月起钢材价格持续走高，为公司成本端带来一定的压力。2021Q1-Q3 公司毛利率为56.11%，同比+1.55pct；净利率为19.20%，同比-1.13pct。公司盈利能力同比下降，主要因为原材料成本压力逐渐显现，且20Q3 毛利率高基数。环比看盈利能力仍较为稳定，我们认为一方面受益于工程渠道部分大客户占比降低带来毛利率的提升，同时电商渠道的高增速也有助于推升公司的盈利能力。值得注意的是，公司部分工程客户应收款项的逾期，或导致公司计提相应的坏账准备，带来资产减值损失的增加，通过成本端影响公司未来的业绩水平。

    　　费用端，公司2021Q1-Q3 销售/管理/研发/财务费用率为28.9%/3.4%/+3.3%/-1.6%，分别同比-0.1/-0.02/-0.3/+0.3pct；2021Q3 销售/管理/研发/财务费用率为28.1%/3.3%/3.2%/-2.4%，分别同比-2.5/+0.1/ -0.1/+0.1pct。公司Q3 费用投放力度同比略减。

    　　投资建议：竣工数据的下行带来厨电行业需求承压，在此背景下老板仍通过传统烟灶品类份额的稳步提升，及二三品类群的加速渗透，结合渠道应变能力，三季度实现营收、业绩的稳健增长。展望未来，新兴品类放量，以及电商、零售+创新两块To C 业务有望有望为公司带来增长点。同时，考虑到21Q3 房屋竣工面积同比+18.07%，竣工新增的刚性需求将在短期内助力国内厨电市场的销售，利好具备品牌力、工程渠道高渗透的老板。预计21-23 年公司归母净利润18.47/21.24/24.22 亿元（前值为20.14/23.09/25.94 亿元），当前股价对应21-23 年16.14x/14.04x/12.31xPE。目前公司股价自阶段高点回调已比较充分，估值回到中枢位置下方，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；原材料价格大幅波动风险；海外业务及汇率变动风险；人力资源流失的风险；工程渠道客户的风险。