事件。公司发布2024 年半年报：24H1 公司实现营业总收入13.06 亿元，同比-2.3%，归母净利润4.48 亿元，同比-4.7%；其中24Q2 单季公司实现营业总收入5.57 亿元，同比-3.4%，归母净利润1.77 亿元，同比-15.6%。

    榨菜收入止跌回升，经销商布局优化整顿。分产品：榨菜收入止跌回升，24H1营收同比+0.5%（量+3.4%，价-2.9%），我们认为吨价下滑或与产品结构变化有关；高基数下泡菜收入同比-6.2%（量+16.7%，价-19.6%）；萝卜营收同比-39.4%（量-53.3%，价+29.8%），主因公司推广投入重点调整。分地区：

    东北/ 华南/ 华北地区收入实现逆势增长， 24H1 分别同比+12.7%/+9.1%/+3.2%， 华中/西南/华东/中原/西北地区营收分别同比-4.6%/-9.0%/-10.0%/-10.7%/-16.4%。公司严格管控价格体系，整顿市场秩序，24H1 优化渠道布局，经销商数量净减少424 个至2815 个，其中华南/中原/华东/华中/西北地区分别减少178/81/63/48/34 个。

    24 年原材料成本回落，盈利弹性有望逐步释放。24H1 毛利率同比-2.19pct至50.9%，榨菜/泡菜/萝卜毛利率分别-2.36pct/-5.09pct/-3.87pct 至54.2%/28.8%/32.1%。24 年5 月起低价原材料陆续使用（24 年青菜头/榨菜半成品收购价同比-32%/-26%），24Q2 单季毛利率同比回升，同比+0.38pct 至49.2%，成本回落背景下24H2 毛利率有望进一步提升。经营性现金净流量表现良好，24H1/24Q2 分别同比+1034.8%/+21.9%至1.65/1.99 亿元。

    Q2 利润端短期承压，组织优化提高管理势能。公司加强地面品牌推广，通过销售终端物料投放、户外车身店招等吸引目标客户。24H1 销售费用率同比-2.02pct 至12.2%，主因品牌宣传/市场推广费用率同比-2.20pct/-0.46pct。

    24H1 归母净利率同比-0.87pct 至34.3%，主要受累于投资收益缩减与毛利率下行；Q2 单季归母净利率同比-4.58pct 至31.7%，主因：1）低基数下期间费用率同比+3.53pct 至12.5% ， 其中销售/ 管理费用率分别同比+2.74pct/+0.56pct；2）投资收益同比-85.0%至0.04 亿元。24 年公司优化调整组织架构，缩减一级组织机构数目（从32 个缩减至24 个），推动管理体系扁平化，进一步提升运营效率。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为0.72、0.78、0.84 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年20-25xPE，对应合理价值区间为14.36-17.95 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。行业竞争加剧，渠道下沉、新品销售不达预期，食品安全问题。