事项：

    公司发布2023 年一季报，公司23Q1 实现营收7.60 亿元，同比+10.4%；归母净利润2.61 亿元，同比+22.0%；实现扣非归母净利2.44 亿元，同比+25.0%，净利率34.4%，同比+3.3pcts。营收和业绩均超出此前预期。

    评论：

    线下流量恢复，叠加渠道补库，公司Q1 收入同比+10.4％。渠道反馈1 月经销商出货环比改善，春节商超等客流量复苏，带动销售恢复较好增长，而2月基本延续1 月节奏，库存自22 年底较低位置略微增加至1.5 月正常水平，3月则在去年高基数压力增速环比略有回落，最终公司Q1 营收同比+10.4%，略微超出此前预期，考虑到22 年销量/吨价分别同比-12.6%/+11.8%，且23 年并未提价，由营收可倒算出Q1 销量基本恢复到21 年95%左右，主要与渠道流量恢复、公司调整措施显效有关。此外现金流方面，单Q1 公司销售商品收到的现金同比-3%，主要系Q1 合同负债环比22 年底减少1 亿左右。

    成本红利延续兑现，公司毛利同比提升，23Q1 盈利能力有所改善。尽管23年初青菜头采购价格上涨30%左右至1100 元/吨，但Q1 继续使用去年低价库存，且公司经营基本恢复正常，22Q4 折旧摊薄增多等拖累因素减弱，带动毛利率同比+3.9pcts 至56.3%。费用方面则基本保持稳定，单Q1 销售/管理费用率对比去年同期均基本持平，其中Q1 公司仍以地推为主、尚未进行媒体投放，此外利息收益延续，财务费用率同比-0.1pcts 至-3.8%。最终公司单Q1 净利率34.4%，同比+3.3pcts，环比-5.9pcts。

    公司调整初步奏效，抓双拓、调管理推动后续销量增长。在此前的年报点评中我们分析指出，公司针对2022 年过度涨价和管理精细不足所致问题已有主动作为，结合一季报数据来看，当前站在改善的起点，经营转好有望开始逐步兑现。一方面公司推出60g 产品重新夯实2-2.5 元价格带，另一方面完善薪酬制度，通过引入分段式任务考核奖惩等激发一线员工积极性，加上对经销商加强主动管理、成立四大战区（前移作战权）等措施落地，结合Q2 起预计费投力度加大，全年榨菜销量有望重回稳健增长。此外公司积极实施榨菜+战略，重点发力榨菜酱与小脆口，同时围绕豆瓣酱向酱料类和预制菜延伸，此外萝卜、泡菜贡献更多增量，第二增长曲线值得期待。

    投资建议：销量恢复，底部配置，维持“强推”评级。下游需求改善与内部调整共振，公司经营初步转好，后续榨菜有望贡献恢复性增长，而多元化品类拓展有望继续提供催化。我们维持23-25 年EPS 预测为1.02/1.21/1.33 元，对应PE 为24/20/18 倍，维持目标价30 元，对应23 年29 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等。