事项：

    公司发布22 年业绩快报，全年营收25.48 亿元，同比+1.18%；归母净利润8.99亿元，同比+21.14%。实现扣非后归母净利8.18 亿元，同比+17.76%。其中，预计Q4 营收5.02 亿元，同比-10.81%，归母净利润2.02 亿元，同比-15.11%，扣非后归母净利1.80 亿元，同比-13.55%。

    评论：

    疫情影响叠加主动去库，Q4 收入承压下行。公司Q4 完成营收5.02 亿元，同比-10.81%，营收显著承压原因，一方面系11-12 月疫情下涪陵生产基地停产扰动所致，另一方面亦与涨价后终端需求减弱，渠道拿货意愿不高有关，此外公司主动调整、经营更着眼来年亦是重要因素，据渠道反馈，Q4 公司营销举措并未紧跟，营收促进效果后置，10 月底渠道库存已降至较低水平，12 月库销比维持良性，综上导致Q4 收入下降。

    费用收缩下Q4 盈利环比改善，但考虑生产成本和产品结构扰动，净利率同比小幅下降。Q4 公司预计实现归母净利润2.02 亿元，对应净利率40.26%，环比提升11.4pcts，主要与四季度公司收缩费用投入，使得提价红利顺利释放有关，但利润同比减少15.1%，略低于此前预期，推测主要系涪陵生产基地临时停产下，公司跨区调货，叠加产能利用率下降，致使综合生产成本抬高有关，此外公司部分新品占比提升亦会小幅拉低毛利率水平，最终拖累净利率同比-2.0pcts。

    2022 年问题充分暴露，2023 年公司围绕品类和管理对症下药，期待后续调整效果显现。过去一年公司问题体现为，需求疲软下过度涨价导致终端无法承接，此外实际管理精细亦有不足，综合导致销量表现大幅不及预期，因此公司Q4起开始着眼23 年经营优化，在继续坚持拓品类、拓渠道的基础上，进一步对症下药解决问题，一方面优化包装，同时推出60g 的2 元单品和80g 新国潮版，更好丰富终端价格带，加强新品类铺市力度，另一方面优化组织管理，23 年规划成立餐饮和豆瓣酱事业部，同时将原先销售大区裂变为多战区+多销售片区模式，在强化结果管理考核、经销商嵌入式管理基础上，提高销售薪酬和团队二次分配权利，从而激发一线人员积极性。展望23 年，预计公司或在不涨价基础上加大费用投入，结合以上措施，更重销量和收入恢复。

    投资建议：经营正在磨底，期待调整效果，维持目标价30 元和“强推”评级。

    2022 年公司问题充分暴露，当下对症下药积极调整，经营已处于磨底阶段，考虑外部消费环境回暖，建议紧盯调整效果，其中主业榨菜销量恢复、多元化顺利有望提供向上催化。考虑调整期费用加大，我们调整22-24 年盈利预测为1.01/1.02/1.21 元（原预测为1.04/1.19/1.39 元），对应PE 为26/26/22 倍，维持目标价30 元，对应23 年29 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示: 下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等