利润如期增长，维持“买入”评级

    涪陵榨菜公布2022 年三季报，2022 年Q1-Q3 营收20.5 亿元，同比增4.6%；归母净利7.0 亿元，同比增长38.3%。2022Q3 营收6.2 亿元，同比增2.5%；归母净利1.8 亿元，同比增41.4%。考虑到产品仍处调整期，我们略下调盈利预测，预计2022-2024 年归母净利分别为9.6（-0.6）、11.2（-0.6）、13.0（-1.0）亿，EPS分别1.09（-0.06）、1.26（-0.06）、1.46（-0.12）元，同比增29.9%、15.9%、16.0%。

    当前股价对应PE 分别21.5、18.6、16.0 倍。榨菜业绩释放逻辑已经兑现，长期持续进行品类多元化与渠道扩张，维持“买入”评级。

    需求出现波动，三季度营收降速增长

    2022Q3 公司营收增速回落至2.5%，主因在于：一是前期提价对销量仍有负面影响；二是疫情得到有效控制后，榨菜囤积需求减弱；三是新包装在传统渠道中辨识度不高。为此公司已在包装颜色、规格等方面进行调整，预计将对需求产生积极作用。估计三季度主品类榨菜增长不快，在品类多元化策略下，泡菜、萝卜等小品类预计仍保持较高增长。考虑到产品调整过程中渠道库存清理，预计四季度可能改善并不明显。

    毛利率提升与销售费用率下降共同推动三季度利润高增长2022Q3 毛利率53.4%，同比增1.8pct，主要是三季度使用低价青菜头原料，对毛利率起到正面贡献。2022Q3 销售费用率同比降6.8pct 至22.8%，应是与2022 年减少央视、梯媒广告费用投放，同时品牌宣传费用也有所缩减有关。往2023 年展望，青菜头原料价格已至低位，费用投放可能变化不大，利润增速可能与收入保持同步。

    利润率提升已经兑现，多元化战略持续进行

    公司利润率提升是最大看点，主要来源：一是提价效果显现；二是成本下降较为明确；三是费用率相应收缩。从中报与三季报来看利润率提升的逻辑逐步兑现。

    往未来展望，公司采取品类多元化以及渠道多元化的方式进行市场推广，为此配套的组织架构、人员设置基本完成，正在发力拓展市场，有望带来长期发展，仍需逐步跟踪验证。

    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等