疫情下居家囤货场景增加，盈利逐季改善可期

    22Q1 营收/归母净利/扣非归母净利6.9/2.1/1.9 亿，同比-2.9%/+5.4%/-3.1%，业绩基本符合我们预期（前次业绩前瞻我们预计归母净利同比+5%）。1-2 月份公司提价传导对需求有所影响，3 月各地疫情反复，居家囤货增加促进销售改善。盈利端，成本压力下22Q1 毛销差同比-1.4pct，主因Q1 使用的青菜头等原材料价格仍较高，利息及理财收入增加带动净利率同比+2.4pct。展望2022 年，Q2 起成本压力逐步缓解，叠加提价效应及费用收缩，盈利弹性可期，战略上公司以榨菜为原点，开启拓品类（乌江下饭菜、休闲零食等）及拓渠道（餐饮及食品工业市场）的“双拓战略”，打开长期发展空间。我们预计22-24 年EPS 1.12/1.32/1.51 元，参考可比22 年平均PE 40x（Wind 一致预期），给予22 年40x PE，目标价44.80 元，“买入”。

    短期需求向好，中长期“双拓战略”打开成长空间短期看，提价传导对终端需求有所影响，但影响逐月减弱，且3 月以来的疫情使得家庭端榨菜消费需求增加，公司需求端受益，渠道库存持续消化，考虑21Q2 同期基数相对较低，经营弹性有望逐步显现。中长期看，公司战略清晰：1）产品端：3 月22 日公司发布减盐30%的乌江轻盐榨菜，市场反馈良好，未来将持续实现对原有产品的替换升级，此外公司提出拓品类战略，即从专注榨菜品类，拓展到乌江调味菜、乌江泡菜、休闲零食、豆瓣酱等品类协同发展，满足多元化需求；2）市场端：公司提出从家庭消费市场拓展到餐饮市场和食品工业消费市场的拓市场战略。“双拓战略”打开长期空间。

    成本压力仍居高位，利息及理财收入增厚业绩，Q2 起盈利弹性有望释放22Q1 毛利率52.4%，同比-7.7pct，销售费用率17.9%，同比-6.3pct，变动较大系公司会计准则调整影响，毛销差同比-1.4pct，主因Q1 使用的青菜头等原材料价格仍较高；22Q1 管理费用率3.2%，同比+1.1pct，财务费用率-3.7%，同比-1.8pct，系利息收入增加，叠加公司理财收入2102 万元（占收入的3.1%，计入非经常损益）增加，公司最终录得归母净利率31.1%，同比+2.4pct。Q2 起成本压力逐步缓解（据公司公告，22 年初青菜头采购成本约800 元/吨左右，较21 年的1200 元/吨显著下降，低价原材料预计于5 月投入使用），叠加提价效应及费投收缩，盈利弹性有望逐步释放。

    双拓战略打造长期增长引擎，维持“买入”评级公司主业优势不断强化，双拓战略打开长期发展空间。考虑疫情利好渠道库存去化及下游需求，我们略上调盈利预测，预计22-24 年EPS 1.12/1.32/1.51元（前值1.09/1.29/1.51 元），目标价44.80 元（前值41.42 元），“买入”。

    风险提示：宏观经济表现低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。